Temor por el dólar: los números que llevaron al Gobierno a establecer el mayor cepo de la historia reciente

Desde anoche, invertir en la Argentina es más complejo. Por un lado el Gobierno envía proyectos de ley al Congreso para incentivar la producción y las exportaciones, pero en paralelo impone más trabas a las importaciones, que en muchos casos son insumos de los bienes finales que se quieren exportar (el caso de la industria automotriz, por ejemplo). Al mismo tiempo, vuelve a intervenir en los mercados paralelos del tipo de cambio y dificulta la respuesta a una pregunta fundamental en economía: ¿cuánto vale un dólar?

Las consecuencias de las medidas tomadas ayer por el Banco Central y la Comisión Nacional de Valores (CNV) son tan claras de ver como los motivos por los cuales el equipo económico las implementó. La pérdida de US$200 millones de reservas en apenas tres días hábiles del mes prendió las alarmas. Sobre todo luego de que ayer se vendiera la mitad de ese monto para contener la suba del tipo de cambio, con el fin de continuar con su objetivo del año de pisar el dólar para no fogonear la inflación (con poco éxito hasta el momento).

El ritmo de ventas de US$80 millones por día de las últimas semanas se volvió insostenible. Este era el pensamiento del mercado que, como siempre ocurre, se anticipó a las posibles nuevas restricciones y adelantó importaciones, por un lado, y compró dólares financieros subsidiados por otro.

La entidad que conduce Miguel Pesce siempre tuvo la posibilidad de devaluar la moneda para ajustar por precio las distorsiones. Pero esta medida no solo es peligrosa de hacer sin un plan económico detrás y sin credibilidad (porque podría disparar una hiperinflación), sino que es políticamente inviable antes de las elecciones.

Gabriel Rubinstein ya había advertido en su último informe de la consultora GRA que, al ritmo de pérdidas del BCRA, se llegaba al 14 de noviembre con reservas líquidas negativas. Es una estimación contable que hacen los economistas para ver el verdadero poder de fuego que tiene la entidad. Es decir, los dólares con los que cuenta cuando se le restan los encajes de los ahorristas que están depositados ahí y los activos que están inmovilizados o necesitan un permiso especial para usarse (por ejemplo, el swap que es un préstamo de China en yuanes).

Tener reservas líquidas negativas, a su vez, significa que la entidad empezaría a usar dólares ajenos para contener la suba del tipo de cambio, como ya hizo en el pasado, a la espera de devolverlos en marzo, cuando comienza la liquidación de divisas del campo.

“Septiembre 2021 termina con casi US$1400 millones de pérdidas de reservas, si se considera la intervención en el mercado oficial más el uso de divisas para controlar el CCL y el MEP. Fue el peor mes desde septiembre de 2020, a pesar de contar con un cepo mucho más restrictivo”, dijo la consultora. Para el economista, es difícil estimar cuántos dólares se puede ahorrar el Banco Central con las nuevas restricciones, si es que logra ahorrar algo.

Juan Ignacio Paolicchi, de la consultora Empiria, había advertido también que era insostenible que las reservas cayeran US$80 millones cada día. “De sostenerse esta dinámica, llegaríamos a las elecciones con un stock de apenas US$3600 millones [reservas netas, que incluye el oro, por ejemplo]. En diciembre hay pago al FMI, y podrían caer por debajo de US$2000 millones, el nivel mínimo de la gestión actual”, comentó el economista.

Para tener una dimensión de lo peligroso que es ese nivel de reservas, en 2014, el actual gobernador de Buenos Aires, Axel Kicillof, devaluó la moneda 22% cuando era ministro de Economía porque tenía “solo” US$18.000 millones de reservas netas, según recuerda el analista Fernando Marull. El economista se anima a hacer una proyección de cuánto podría ahorrar el Gobierno con las restricciones, US$800 millones mensuales de reservas. Pero advierte: “Dado el nivel de stock y al ritmo que vienen bajando, no alcanza”.

Hay otro factor que no pasa desapercibido para el mercado: los casi tres puntos del producto que emitió el Banco Central en los últimos cuatro meses para financiar el gasto del Estado. “Son muchos pesos que se volcaron a la economía. Tarde o temprano los íbamos a ver primero en el mercado de cambios y después en precios”, dice Gabriel Caamaño, economista de la consultora Ledesma.

“El efecto de las restricciones dura cada vez menos y el primer impacto que tiene es el de la confirmación: el mercado venía arbitrando porque entendía que la situación no era sostenible. Con estas medidas, el Gobierno confirma lo que piensa el mercado y entonces la brecha cambiara volverá a ampliarse”, estima. Según sus cálculos, el Banco Central tiene US$2200 millones de reservas netas líquidas. Si a ese número se le quitan los US$2400 millones en derechos especiales de giro (DEG, la moneda del FMI) que habrá que pagarle al mismo Fondo, la entidad tiene reservas líquidas negativas por US$200 millones.

En concreto, el Banco Central justificó su medida de ayer al indicar que quería cortar con el “rulo” del bono AL30. Esto quiero decir que había inversores que compraban este título en pesos, lo vendían en dólares y luego compraban con esa divisa otro bono con una cotización más alta para hacerse de pesos. En el medio ganaban mucho dinero solo comprando en un mercado más económico gracias a la intervención del Banco Central y vendiendo en uno libre más caro, como explica el operador financiero Virgilio Mayol.

Por lo tanto, restringió por un lado la cantidad de bonos que se pueden comprar del bono AL30 y, por otro, indicó que, si se adquiere ese título, por 30 días no se puede comprar otro instrumento y tampoco se puede girar el título al exterior. Es una medida similar a la que tomó el año pasado cuando prohibió comprar dólares en el mercado oficial al que operaba MEP o CCL.

La otra medida que informó el Gobierno es la restricción para hacer pagos anticipados de importaciones, lo que podría tener un efecto mayor sobre la economía real y acotar la reactivación.

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