Mauro Roca: “Mantener los controles de capitales desalienta las inversiones”

El economista argentino Mauro Roca vive desde 2002 en Estados Unidos, donde trabajó en bancos de inversión en Nueva York (Barclays Capitals, Deutsche Bank y Goldman Sachs); en el FMI, en Washington, y, desde 2017, está establecido en Los Ángeles como director general de bonos soberanos de mercados emergentes del fondo TCW Group.

–¿Cómo está viendo estos primeros diez meses de gobierno de Javier Milei?

–El balance es positivo. Se están implementando reformas de una magnitud y velocidad que no se creían posibles. En particular, hay un avance muy importante en lo fiscal y hay una convicción fuerte del Gobierno acerca de lo relevante que es atacar y balancear las cuentas nacionales, que a lo largo de los años ha sido una de las principales causas de la falta de estabilidad económica de la Argentina. Después está el tema de cuán sostenible es hacia adelante todo esto, que está relacionado con el factor político. Pese a realizar estas reformas, muchas veces dolorosas, el Gobierno ha podido mantener un cierto capital político, pero justo estamos en un punto de inflexión, donde parecería que empieza a desmoronarse, lo cual era esperable. De hecho, lo que ha sorprendido es que ese desmoronamiento ha tardado un poco más de lo esperado. No soy analista político, pero tal vez eso sucedió por las comparaciones con el gobierno anterior, o porque no hay alternativas claras al frente, o porque también cambió el eje del debate y Milei ha logrado convencer a buena parte de la población de que estos cambios eran necesarios. Si lo comparamos con el gobierno de Macri, tal vez eso es lo que realmente ha cambiado, y es un logro de Milei.

–¿Cómo se continúa hacia adelante?

–Además del flanco fiscal, lo que tiene un avance importante es lo que está haciendo Federico Sturzenegger en términos de desregulación. Es un trabajo monumental y no es fácil avanzar en esos temas. Son los dos logros más importantes. Cuando hablamos del tema de estabilización económica y de la sustentabilidad del programa, aparecen algunos puntos flacos, en particular en lo que hace al tipo de cambio: todavía estamos en un régimen de tipo de cambio controlado del 2% mensual, que es muy cercano prácticamente a un dólar fijo. Hay una cierta inconsistencia entre la velocidad del ajuste en lo fiscal y lo poco que se ha avanzado en la remoción de los numerosos controles de capitales. Eso claramente crea un tema de credibilidad en la sostenibilidad del plan de estabilización. En el medio está la política monetaria, que, si bien ha habido una baja importante en la inflación, y eso es otro logro, porque la Argentina estaba en un proceso prehiperinflacionario, mi visión es que hubo un error de diagnóstico con respecto a los pasivos remunerados del Banco Central y se puso mucho foco en eso. Desde mi punto de vista, las ganancias no son tales, simplemente se ha pasado deuda del Banco Central al Tesoro.

–Es decir, ve dos dinámicas distintas...

–Sí, por un lado, veo un avance muy importante en la parte fiscal, que es claramente el ancla económica y de credibilidad, pero en el otro extremo hay un avance muy lento en el levantamiento del cepo, que atenta contra la sostenibilidad del proceso de estabilización y con el escenario de crecimiento. En el medio, veo una política monetaria que ha estado enfocada en este tema de los pasivos monetarios y no se ha creado un régimen monetario que ayude a dotar de credibilidad las reformas. La pata política hasta ahora ha sido importante, pero igual la pregunta es cómo sigue el programa hasta las elecciones de mitad de mandato y cómo va a reaccionar el Gobierno al potencial deterioro que estamos viendo de su capital político. ¿Seguirá insistiendo en la misma dirección de las reformas? ¿Hasta dónde se puede mantener el cepo sin crear mayores distorsiones económicas? Porque por algo la economía no se recupera como se esperaba y se complicó la acumulación de reservas.

–El Gobierno parece no tener miedo de perder capital político por hacer el ajuste fiscal, pero sí a sacar el cepo y que eso genere una devaluación y una aceleración inflacionaria. ¿Ve que esto puede ser un problema a futuro?

–Ellos ven una ganancia política en haber bajado la inflación y quieren mantener esa bandera. Idealmente, sería mejor tener a esta altura un régimen monetario ya encaminado que ayude realmente a aliviar la inflación, como cualquier otro país, pero vemos medidas aisladas que apuntan a mantenerla en estos niveles un poquito más bajo mes a mes, como los ajustes de aranceles de importación o la baja de los precios de la nafta. Por eso está la duda de qué va a pasar hacia adelante si este deterioro en el capital político continúa. Claramente el Gobierno va a tender a atarse más a esta ganancia política de la baja de inflación, creando distorsiones en el resto de la economía. La gran distorsión viene por el cepo, no hay dudas, por eso justamente no se va a arriesgar a removerlo. Todo eso atenta contra la sustentabilidad del programa de estabilización. La inconsistencia de avanzar rápido en lo fiscal, no avanzar en lo cambiario y en el medio tenemos una política monetaria que no está muy bien definida, se irá acentuando si se mantiene este curso. El principal problema es que el objetivo político está en las elecciones legislativas, pero para eso falta un año. La dinámica macroeconómica de entonces podría no ser tan beneficiosa políticamente para el Gobierno. Dicho de otra forma, por ahí no existe la recuperación económica en términos de actividad que se espera. Obviamente va a haber un rebote aritmético desde estos niveles donde está la economía, que está muy deprimida, pero difícilmente se sienta en los bolsillos de la gente.

–¿Se arregla la situación si llegan los dólares del FMI o algún préstamo de los bancos?

–Obviamente cualquier flujo que entre será positivo porque le permite seguir cumpliendo compromisos de corto plazo, sobre todo de deuda, pero dinámicamente y estructuralmente no cambia la dirección de la economía hasta que no se renueven los controles y se vaya a un mix de política consistente que realmente ayude al crecimiento. Para eso se necesita tener un mercado cambiario que realmente refleje los precios relativos, que permita a los inversores aumentar el capital instalado y que eso ayude a aumentar la productividad que tanto se necesita para mejorar el empleo. Al final de cuentas, eso es lo que redunda en crecimiento.

–El Presidente fue varias veces a Estados Unidos con su equipo económico. ¿Cuál es la percepción que se tiene desde afuera de la Argentina?

–Hay que separar al personaje político de Milei, que ha ganado relevancia, por ahí no tanto como la que se refleja en los medios argentinos. Las coberturas que se ven acá no son de la magnitud que le endilgan en la Argentina. Pero es cierto que Milei transmite algo fresco en la política, con un cambio de dirección en lo que propone, que hace un contrapunto hacia la dirección de políticas que venía dominando en muchos países. Pero que eso sea el disparador de inversiones es más difícil. Al final de cuentas, los inversores que realmente van a invertir hacen un análisis muy detallado de cuáles son las perspectivas macroeconómicas y políticas. En ese sentido, mantener los controles de capitales un poco desalienta esas inversiones. Si bien ha habido un progreso muy importante, como es el régimen de inversiones RIGI, tal vez no sea suficiente para atraer toda la inversión que la Argentina podría atraer por su potencial. Al final de cuentas, va a depender de lograr una estabilidad macroeconómica y cierta continuidad política, o que se vea que la alternancia no será tan dañina o riesgosa. Los análisis de inversión llevan tiempo, las empresas tienen que hacer su proceso de evaluación. No es tan rápido como se piensa.

–¿Cómo ve el tema de los vencimientos de deuda?

–El Gobierno avanzó muy rápido en lo fiscal, pero lamentablemente no hay mucho avance en lo cambiario, porque el foco está en mantener la inflación baja, y eso hace que la política monetaria no esté bien definida. Si bien ha habido un ajuste monetario importante, lamentablemente no hay un régimen monetario que ayude a acentuar la credibilidad que da la pata fiscal. Hay una pata política que hasta ahora viene ayudando, sobre todo por la homogeneidad de la coalición hacia adentro, pero el tema es que no hay acceso al mercado de capitales. El riesgo país está en 1300 puntos y es una gran diferencia con lo que había en el gobierno de Macri. El Gobierno tiene que mostrar una capacidad de pago, más allá de la voluntad que nadie duda, y necesita mostrar que este programa va a funcionar primero, para que pueda bajar los spreads y retornar al mercado de deuda. En el medio están las elecciones de mitad de mandato y eso complica el acceso. He visto expresiones de esperanza de que la Argentina va a reducir por la mitad esos spreads y que va a volver a los mercados internacionales en los próximos meses; eso claramente no va a suceder. Por eso el programa tiene que estar armado en función de esa ausencia de acceso al mercado externo. Vemos ahora en Milei un apuro por llegar al momento donde se abran los capitales y pueda ayudar a financiar el programa, pero creo que hay que ser más pacientes, porque el mercado primero va a demandar ver la sostenibilidad política y que se resuelva la inconsistencia en el set de políticas.

–¿Cree que el Gobierno puede reestructurar la deuda?

–Esa es una palabra que no puedo mencionar, pero claramente los spreads están a estos niveles porque se percibe un riesgo muy alto de que el Gobierno tenga que sentarse a hablar con los inversores, y no solo externos, porque la deuda local también es bastante importante. Los pagos, sobre todo desde 2026, en este momento se ven difíciles. Nadie duda sobre la voluntad de pago de este gobierno, pero se duda de si en algún momento no van a tener la capacidad para seguir haciendo los pagos. Incluso, si bien los spreads dan cuenta de una probabilidad importante de un cierto refinanciamiento, también el mercado espera que con este gobierno sea una negociación relativamente amigable, justamente con el objetivo de que la Argentina retome lo más rápido posible el acceso al mercado.

–¿Lo del repo (préstamo de corto plazo) puede ayudar?

–El problema es que la Argentina no tiene buenos colaterales [respaldos, garantías], por eso mandaron el oro al exterior, pero también es débil. Eso hace que se tenga que complementar con bonos y hoy el que mejor cotiza es el Bopreal. Pero igual deberían entregar bastantes para obtener US$1500 o US$2000 millones de financiamiento, entre tres o cuatro veces más. Y los bancos no quieren tomar ese riesgo, así que nos piden a los inversores que también participemos. La señal no es muy buena, porque significa incrementar más la deuda para pagar los vencimientos. El tema de la deuda es todavía complicado.

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