Las contradicciones del Gobierno juegan en contra de bajar el riesgo país

“Ese gobierno es como el de Dilma” me dijo Valentim, un brasilero que trabaja para uno de los fondos de inversión mas grandes del mundo. Habían pasado solo unos minutos desde la fatídica conferencia de prensa del 28 de diciembre de 2017, cuando el gobierno de Mauricio Macri intervino en la meta de inflación del Banco Central comandado por Federico Sturzenegger. Los inversores dictaminaron rápidamente que el Banco central no era independiente. Valentim (su nombre real es otro) predijo que sería el comienzo del fin del gobierno de Macri. Le sugerí que estaba exagerando, pero al final tuvo razón.

La actitud de Valentim es una muestra de una regla más general: los inversores se forman una opinión de los gobiernos y de sus programas económicos de la misma manera en que evaluamos a las personas. Sobre la base a unas pocas palabras o actitudes, rápidamente encasillamos a nuestros interlocutores en base a modelos mentales que tenemos ya formados. Los mensajes de libertad económica, desregulación, privatizaciones, alineamiento con Estados Unidos, combinados con iniciativas como la candidatura de Ariel Lijo a la Corte Suprema, o el decreto que limita el acceso a la información pública resuenan claramente a menemismo.

El noviazgo del presidente Javier Milei con Amalia “Yuyito” Gonzalez refuerza esa percepción. Si le agregamos el ataque a la prensa y a la oposición, surge una figura un poco peor; la de –como expresó Loris Zanatta en LA NACION–, menemismo con los métodos de Néstor Kirchner.

El problema es que la experiencia menemista terminó siendo catastrófica para los inversores. Después de años de fuertes inversiones tanto reales –la Inversión Extranjera Directa fue récord en la década del 90– como financieras –la Argentina fue uno de los países emergentes más activos en los mercados de deuda en esa década–, quienes apostaron por la Argentina sufrieron una de las violaciones de derechos de propiedad más grandes de la historia. El default aplaudido por el Congreso fue hasta entonces el mayor default soberano de la historia. Quienes invirtieron en activos físicos en la Argentina vieron violados sus derechos de propiedad, sufriendo cambios en los contratos regulatorios y expropiaciones en muchos casos. La justicia argentina estuvo ausente para hacer cumplir los contratos.

“En el mundo empiezan a tomar nota de algunas expresiones de carácter autoritario por parte del gobierno argentino”

Un problema adicional es que las iniciativas como la de Lijo y los ataques a la prensa independiente se enmarcan en el contexto de un grave retroceso democrático en la región. En México, el gobierno del saliente presidente Andrés Manuel López Obrador (AMLO) está implementando importantes modificaciones a la Constitución. Los cambios incluyen el posible fin de la independencia judicial y de la autonomía de importantes organizaciones, como el Instituto Electoral, que fue fundamental para poner fin al sistema de partido único en el pasado, además de una reforma electoral que cementara el control del Congreso por parte del partido mayoritario. En Brasil, el cierre de la red social X afecta la libertad de prensa. Adicionalmente, varios países como Honduras y Ecuador se lanzaron a imitar el modelo del presidente (inconstitucional) de El Salvador Nayib Bukele en su experimento de mano dura, que está sujeto a fuertes cuestionamientos por violaciones a los derechos humanos. En el mundo empiezan a tomar nota de algunas expresiones de carácter autoritario del gobierno argentino. No sea que terminen encasillándolo dentro de esta tendencia autoritaria en la que está inmersa la región.

A esto se agrega el espectáculo desordenado que presentan el gobierno y sus huestes en el Congreso. La historia de gobiernos minoritarios y caóticos en América Latina, como el de Collor de Melo en Brasil, no es muy auspiciosa. Suelen terminar mal. Los inversores también toman nota de la falta de capacidad de ampliar la coalición de Gobierno en un momento de elevada popularidad del presidente.

Además de ser problemática en sí, esta percepción de que el Gobierno podría tener una tendencia autoritaria y/o un pasar caótico tendría otro inconveniente, que es el impacto en la atracción de inversiones. Lo paradójico es que se daría al mismo tiempo en el que el país está implementando un proceso de transformación macro y microeconómico que diferencia a la Argentina fuertemente de lo que está pasando en el resto de la región y que, por sí solo, debiese ser un faro de atracción de inversiones reales y financieras.

“Aun con superávit primario y reformas pro-mercado, la Argentina mantiene un riesgo país alto, que la deja sin acceso al mercado voluntario de deuda”

El Gobierno está implementando un ajuste fiscal sin precedentes. El resultado fiscal primario (antes del pago de intereses) viró de un déficit de 1,2% del PBI en los primeros siete meses de 2023 a un superávit de 1,4% del PBI en el mismo período de 2024. La Argentina es el único país de América Latina que registra un superávit primario. En el resto de la región, la situación fiscal es cada vez cada vez más desesperante. El gasto pre-electoral en México y pos-electoral en Brasil llevaron los déficit primarios de esos países a niveles cercanos al 3% del PBI.

En los usualmente más prudentes Chile y Perú la situación no es muy distinta. El riesgo de esos países es, sin embargo, mucho más bajo que el de la Argentina. Al emitir deuda, pagan tasas sobre las del Tesoro de los Estados Unidos de poco mas de 200 puntos básicos (2%) en el caso de Brasil, alrededor de 150 en los casos de Chile y Perú, y poco más de 300 en los casos de Colombia y México. En el caso de la Argentina el riesgo país es tan elevado, alrededor de 1500 puntos básicos, que efectivamente mantiene al país sin acceso al mercado voluntario de deuda.

Además, el Gobierno está implementando un impresionante conjunto de reformas pro-mercado, incluyendo desburocratización, desregulación, privatizaciones y un esquema de incentivos a la inversión (el RIGI). En el resto de la región las reformas van en sentido contrario. Como ejemplo, los sistemas de pensión están bajo ataque en toda la región.

Esto incluye al usualmente predecible Uruguay. El 27 de octubre próximo, a la par de las elecciones presidenciales, los uruguayos van a votar en un plebiscito que, en su esencia, elimina el sistema de fondos de pensión privados y tendría un costo fiscal de hasta 4% del PBI por año. Las encuestas sugieren que el plebiscito podría salir aprobado. Paradójicamente, el gobierno uruguayo acaba de emitir un bono en dólares con vencimiento en 2060 por US$1250 millones, con un diferencial sobre bonos del Tesoro de Estados Unidos de solo 115 puntos básicos. La demanda superó los US$4000 millones.

Dadas las impresionantes reformas fiscales y pro-mercado que está implementando el Gobierno argentino, y el deterioro fiscal y las reformas anti-mercado que están teniendo lugar en el resto de la región, la divergencia de las tasas de riesgo país luce como una injusticia. Quizás, más que una injusticia, marque que los inversores también tienen en cuenta otros factores, como la seguridad jurídica, o la estabilidad del Gobierno. O, quizás, es que el Gobierno se enfocó en el ajuste fiscal, pensando que sería condición necesaria y suficiente para hacer caer el riesgo país, y no en la acumulación de reservas, en la que si se están enfocando nuestros acreedores.

La extensión en el tiempo del cepo cambiario resulta, como dijo el exministro de Economía, Domingo Cavallo, en su blog recientemente, buena para la renovación de la deuda en pesos, porque es como cazar en el zoológico, pero mala para la renovación de la deuda en dólares, porque impide el crecimiento de las reservas internacionales.

A través de cambios permanentes en las condiciones autoimpuestas para salir del cepo, el equipo económico está convenciendo al mercado de que éste perdurará hasta después de las elecciones de octubre de 2025. Ese convencimiento se ve tanto en los valores del dólar futuro, que cayeron fuertemente en días recientes, como en las licitaciones de deuda. En semanas recientes el Gobierno logró colocar fuertes sumas de bonos a tasa fija, la que está reemplazando deuda indexada a la inflación y al tipo de cambio.

Es decir, todavía no sabemos si Luis Caputo es el mejor ministro de Economía de la historia, pero estamos seguros de que es el más marketinero de la historia. El mercado le cree y le está creando, gracias a eso, las condiciones para salir del cepo a un menor costo, ya que la deuda a tasa fija sería licuada si hay un salto cambiario, lo que no ocurriría con la deuda indexada.

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