La Fed guarda suficiente margen de maniobra

La Reserva Federal decidirá la próxima semana si eleva o no las tasas de interés por primera vez en nueve años. Dependiendo de a quién le pregunte, un aumento debería haber ocurrido hace mucho tiempo o es una invitación al desastre.

La realidad es más prosaica. Cualquiera que sea el veredicto, será menos importante que las más de 50 decisiones que el banco central estadounidense tomó desde 2008 para mantener los intereses en cerca de cero.

La extraordinaria paciencia exhibida por la Fed ha llevado a la economía al punto en el que un alza de tasas ya no constituye una amenaza existencial. Además, gracias a la promesa de que los posteriores aumentos se harán a paso de tortuga, el banco central se ha dado un amplio margen de maniobra para detener o revertir el curso si algo sale mal.

Este enfoque refleja un sistema de toma de decisiones denominado "gestión de riesgos", en el que la Fed reconoce que a veces comete errores y trata de evitar los más perjudiciales, como los que conducen a la deflación, la recesión, la inflación o a burbujas de activos. No es una estrategia perfecta, pero debería impedir que la Fed cometa los errores de otros bancos centrales al subir las tasas en forma prematura.

El Banco de Japón elevó las tasas de 0 a 0,25% en agosto de 2000, en un momento en que el desempleo era alto y había deflación. El gobernador del banco central en aquel entonces, Masaru Hayami, estimó que la tasa de interés de cero se había convertido en un obstáculo que alentaba a las empresas a postergar sus dolorosas reestructuraciones. El resultado fue que la economía japonesa entró en recesión y la deflación se agravó.

En julio de 2010, el Riksbank de Suecia empezó a subir su tasa de referencia, que estaba en 0,25%, debido a que la economía se expandía de manera sólida y al banco central le preocupaba que las familias estuvieran asumiendo una deuda excesiva. Un año después, el Banco Central Europeo inició una serie de aumentos de tasas para impedir que los altos precios de la energía desataran una espiral inflacionaria y de salarios. En ambas instancias, la economía y la inflación retrocedieron.

En cada uno de estos casos, el tropezón del banco central se debió al excesivo optimismo de los pronósticos de crecimiento económico. Tal error, sin embargo, fue agravado por un enfoque centrado en un objetivo particular, que cegó a las autoridades monetarias a los riesgos de lo que podría suceder si sus pronósticos no se cumplían.

"Hay una diferencia entre un error de pronóstico y un error de régimen", dice el experto en política monetaria Adam Posen, director del Instituto Peterson de Economía Internacional. Por ejemplo, aunque el aumento de tasas en Japón fue modesto, en-vió la señal de que al banco central parecía gustarle la deflación. "Nadie puede creer eso de la actual Fed", asevera.

A partir de 2008, la Fed ha errado sistemáticamente a favor de mantener una política monetaria flexible para estimular la economía. La diferencia de resultados se aprecia más crudamente en los niveles de desempleo. En los casos de Japón, Suecia y la zona euro, el desempleo apenas había caído cuando los bancos centrales comenzaron a subir las tasas. Como sus economías todavía operaban muy por debajo de su capacidad normal, eran más vulnerables a la deflación en caso de producirse algún shock.

En EE.UU., en cambio, el desempleo ha descendido desde un máximo de 10% en 2009 a 5,1% en agosto y es probable que siga cayendo dada la solidez de la generación de puestos de trabajo. La desocupación se ubica en los niveles en los que la mayoría de los funcionarios de la Fed y de la Oficina de Presupuesto del Congreso consideran la tasa "natural" de desempleo a largo plazo, por debajo de la cual la escasez de mano de obra puede ejercer una presión alcista sobre los precios y salarios.

Esto prácticamente no tiene precedentes. En 1983, 1994 y 2004, como señala en un artículo reciente el ex gobernador del Banco Central de Chipre, Athanasios Orphanides, la Fed comenzó a subir las tasas cuando el desempleo se hallaba entre medio punto porcentual y cuatro puntos por encima de la tasa natural.

En comparación, la inflación actual es muy baja: excluyendo los precios de la energía y los alimentos, acumula 1,2% en 12 meses, frente a la meta de 2% de la Fed. Sumado al hecho de que las tasas de interés están en cero, eso deja al banco central con muy pocas municiones para combatir una mayor caída de la inflación. Funcionarios de la Fed creen que el bajo desempleo impulsará la inflación a 2%, pero no hay señales de que ello esté aconteciendo.

Si la inflación sigue por debajo de su meta, ¿para qué subir las tasas? En su "Declaración de objetivos a largo plazo y estrategia de política monetaria" publicada en 2012, la Fed explicó que el peso relativo del desempleo o la inflación en sus decisiones depende de lo alejados que se encuentren de sus metas. Esencialmente, esto significa que una inflación menor a 2% es un problema menos importante cuando el desempleo llega a 5% que cuando supera 8%. En este último caso, una crisis económica podría convertir con mayor facilidad una baja inflación en deflación, de la que es muy difícil escapar cuando las tasas de interés están tan cerca de cero que no pueden recortarse más. Por el contrario, los riesgos de que la inflación supere 2% o que se generen burbujas son más altos —aunque no necesariamente grandes— con un desempleo de 5% que de 8%.

¿Qué pasa si el pronóstico de la Fed está equivocado? La apreciación del dólar, la caída de los commodities y la desaceleración de China han derribado las bolsas y nublado las perspectivas de los mercados emergentes. El crecimiento y la inflación pueden ser menores de lo que prevé el banco central. En esto, la Fed parece bastante clara: si las tasas suben, pasará mucho tiempo antes de que decida un segundo aumento. Si la Fed comete un error con el primer incremento, quiere cerciorarse de no repetirlo.

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