Siguen la volatilidad en los mercados y la tendencia positiva de los instrumentos que ajustan por inflación

El mercado no encuentra en lo local drivers positivos, por lo menos del corto plazo, que generen un fuerte cambio de expectativas. La curva soberana en dólares mantiene su pendiente negativa con precios castigados y un riesgo país que no rompe con los 1400 puntos. En tanto, en el plano internacional, la recuperación económica va encontrando su curso y comienza a alimentar preocupaciones con respecto a un periodo inflacionario más extenso que lo que se esperaba.

Las tendencias en el mercado de bonos

Sin poder encontrar catalizadores, el mercado se va moviendo entre expectativas que no son del todo sostenidas en el tiempo. Así, la volatilidad se mantiene. La curva de dólares sigue estando presionada e invertida en su pendiente. En la semana que pasó el diferencial por legislación volvió a ampliarse. Todo esto, en el contexto de una caída promedio de 0,5% para los bonos de ley extranjera, y de 2% para los de ley nacional. Un escenario bastante diferente al que refleja la curva de pesos. De pendiente normalizada, los títulos que ajustan por CER mantienen una tendencia positiva, que el dato del índice de inflación de enero ayuda ahora reforzar. La parte corta, de hecho, siguió adentrando sus rendimientos en terreno negativo (los vencimientos más cercanos presentaron tasas de retorno reales de entre -2/5%).

La liquidez excedente, la falta de opciones e incluso la profundidad de la suba de los instrumentos CER (y sus actuales niveles), derraman además sobre otros títulos que han quedado desarbitrados y, en consecuencia, ahora resultan atractivos. En ese sentido, se mira un poco el ajuste Badlar, pero también los soberanos a tasa fija con tires actuales de 43/50%.

Se desacelera el ritmo de devaluación

En materia cambiaria, el Banco Central va materializando de a poco la desaceleración del ritmo de devaluación, con el fin de evitar mayores presiones inflacionarias. Puntualmente, la tasa de devaluación mensual pasó de 4,6% en las primeras semanas de enero, a 3,2%, según el promedio móvil de los últimos 20 días. La respuesta en el mercado de futuros fue inmediata. La curva de tasas implícitas se fue aplanando y retrocedió a niveles de entre 33% y 45% anual, mientras que había alcanzado un rango de 45% a 70% a principios de año. Sin embargo, estamos lejos de lo esperado por Martín Guzmán, y más cerca de las expectativas del mercado, en torno al 49%/50%, según el Relevamiento de Expectativas de Mercado (REM).

La autoridad monetaria sigue siendo protagonista, con una acumulación de compras por US$400 millones en febrero, luego de los US$157 millones de enero y acercándose al saldo positivo de diciembre. La brecha cambiaria se mantiene en torno al 70/71%. No hay, en este sentido, un marco operativo sostenible que permita la recomposición del balance del Banco Central. Se busca ganar tiempo, hasta alcanzar una mayor oferta de divisas con la liquidación del agro a partir de abril.

Recuperación económica y estímulos fiscales

Febrero trae optimismo en el plano internacional, con los principales índices al alza, en medio de una recuperación económica que va cobrando impulso. Wall Street tocó nuevos récords esta semana y cerró con mejoras de entre 0,8/1%, en promedio. El S&P500 está por encima de los 3900 puntos, con mejor performance en el sector tecnológico (+2%) y en el energético (+3%). En el primer caso, el alza se explica en gran parte por los resultados corporativos mejores a lo esperado. El segundo caso tiene que ver con la expectativa de un repunte en la demanda. Algo que se refleja en los precios del crudo, que sumaron cerca del 4% en la semana y que acumulan un alza de 13% en el mes.

La agenda económica de la semana entrante tendrá como datos claves los de producción industrial y ventas minoristas de Estados Unidos. Si bien el mercado laboral tiene mucho terreno por recuperar, es una señal fuerte para el mercado la llegada del paquete fiscal, de alrededor de US$1,9 billones, que se aprobaría antes de fin de mes. La propuesta incluye pagos directos de US$1400 y un adicional de US$400 en los seguros semanales de desempleo, en tanto que US$160billones irían al plan de vacunación, entre otras medidas.

Riesgos inflacionarios latentes

El mercado estadounidense (y otros también) comienza de a poco a enfocarse en la aceleración de los precios, a medida que la recuperación económica, junto a los estímulos fiscales adicionales, alimentan las expectativas inflacionarias. La inflación núcleo (que excluye alimentos y energía) no registró movimientos. Sin embargo, la tasa alcanza el 1,4% anual, muy por encima del 0,2% de mayo 2020.

Desde la FED, Jerome Powell mantuvo su postura suave y reforzó el compromiso de una política más bien laxa de largo plazo, proyectando tasas de interés mínimas hasta 2023. Solo el alcance de los objetivos de empleo y una aceleración sostenida de los precios por encima del 2% podrían llevar a un cambio de esa visión. Esos dos puntos podrían llegar antes de lo esperado. Se espera una reapertura casi total de la economía para el segundo trimestre y eso ayudaría a la recuperación del empleo, con un despegue de la demanda interna. Qué tan alta sea la inflación en los próximos meses dependerá de cuánto ajuste el empleo (en salarios), incluyendo en la ecuación los precios de la energía. Está claro que los precios subirán; la pregunta es en qué magnitud y por cuánto tiempo.

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