Los inversores no despejan sus dudas y esperan señales claras

El mercado sigue "operando" dentro de un marco de expectativas negativas, que parece que no se logrará despejar sin un proyecto económico que apunte a reducir los desequilibrios fiscales y monetarios. Las medidas establecidas por el Gobierno solo servirán para aguantar un tiempo más, pero no ayudarán demasiado a resolver los problemas de fondo. Mientras tanto, en lo internacional no cede la incertidumbre y se espera que la volatilidad se mantenga firme en lo que queda del año.

La curva en dólares no se recupera

Los inversores siguen esperando señales para poder revertir las expectativas que hoy pesan sobre los precios. Esto se ve reflejado en la evolución de los activos soberanos de deuda que, tras un canje que despejó el panorama incluso de vencimientos en dólares los próximos tres años, acumulan una caída del 20/25%. Las primeras referencias mostraron tires de entre 11,5/12,5% dentro de una curva prácticamente plana, que en poco tiempo se desplazaron hacia arriba, con rendimientos cercanos al 15%. La probabilidad de un nuevo default a mediano plazo volvió así a niveles críticos.

Si bien, mediante la curva de CDS se observa una baja probabilidad de default en el corto plazo, a medida que empiezan a caer mayores vencimientos de capital, esta se eleva hasta alcanzar el 85%. Ahora bien, analizando los distintos activos dentro la curva, si bien en el corto plazo los bonos cortos pueden resultar favorecidos si se normaliza la pendiente, a largo plazo la convexidad muestra el atractivo de los bonos de mayor duration, donde se privilegia el GD38. Esto es así, considerando además que la parte corta puede recibir presión adicional de la venta de bonos en poder del Banco Central.

Deuda en pesos: empieza a preocupar 2021

La deuda en pesos va por su propio andarivel. Tras dos licitaciones en la semana, el Gobierno ya cubrió más del 100% de los vencimientos de octubre. Pero la gran novedad vino de la mano de la colocación del Bono Dólar Linked 2021 (T2V1), a través del cual se consiguieron $136.000 millones (equivalente a unos US$1700 millones), a una tasa de corte del 0,1% (similar a la que operan las obligaciones negociables corporativas en el secundario). Si bien experiencias recientes como la del AF20 (reestructurado), o la posibilidad de nuevas regulaciones podrían ubicar a este título como una alternativa de mayor riesgo, es una opción para quienes no pueden acceder al Mercado Único Libre de Cambio (MULC) y busquen "cubrirse" de una devaluación oficial futura.

Por su parte, asumiendo que los bonos CER superan el 65% del total de esta deuda (en pesos), será un desafío sostener el roll over el próximo año. La fuerte expansión monetaria observada, y las expectativas de monetización del déficit fiscal, en conjunto con la caída de la demanda de dinero, seguirán presionando el nivel de inflación, lo que impactará directamente en los montos de vencimiento Lo que hace que la tasa de renovación sea un punto a monitorear.

Los Cedears ganan participación

Si bien las expectativas negativas siguen predominando entre las sensaciones del mercado, las fuertes caídas en las acciones observadas semanas atrás y los precios mínimos alcanzados ayudaron a un rebote -ante compras de oportunidad-, para algunos papeles que componen el índice Merval.

Esto se refleja en la reciente recuperación del índice que logró avanzar cerca del 7% la última semana (aunque la suba se comprime si se la mide en dólar "contado con liquidación"). De todos modos, no hay dudas de que para lograr una recuperación sostenida es condición necesaria lograr certidumbre, estabilidad y reglas de juego claras. Por su parte, otros jugadores fuertes en este mercado son los Cedears. Estos activos son objetivo de inversores que buscan reducir su exposición al riesgo argentino. Más allá de permitirle al inversor posicionarse en opciones del exterior, estas inversiones se pueden hacer en pesos y sirven de cobertura del movimiento de la brecha cambiaria. De todos modos, hay que considerar el alto riesgo que implican hoy estos activos vinculados a empresas extranjeras, en momentos en los que la volatilidad, además, es creciente.

La incertidumbre tampoco cede fronteras afuera

La volatilidad no cede en Wall Street, donde, si bien el S&P500 se mantuvo al alza y volvió a superar los 3400 puntos, el índice americano continúa algo por debajo de sus máximos históricos. En tanto, persiste la presencia de factores que dificultan las proyecciones de estos activos para el corto y el mediano plazo. Entre ellos, se cuenta la disputa entre demócratas y republicanos por el paquete fiscal que, según la Reserva Federal (Fed), es indispensable en la actual coyuntura. Por otro lado, lo nuevos brotes del Covid-19 y la incertidumbre sobre la aparición de una vacuna afectan a las expectativas del mercado. También ocupan un rol clave sobre los precios la última parte de la carrera electoral y, lógicamente, el resultado del próximo 3 de noviembre.

En el corto plazo entran en juego también los resultados corporativos y todo lo que las mismas empresas vayan apuntando para la última parte de este año y de 2021. En este marco, no sorprendería un evento de fly to quality (vuelo hacia la calidad, en inglés) de mayor aversión al riesgo, con los inversores buscando cobertura a través del dólar o, en su defecto, mediante bonos del tesoro americano.

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