La posibilidad de otra prórroga en la renegociación de la deuda da aliento al inversor

Pocos factores externos y muchos propios influyeron en los ánimos de los inversores en las dos últimas semanas. No es ilógico. La reestructuración de la deuda de la Nación sigue abierta. Detrás esperan las deudas provinciales. Y hay presiones sobre el mercado de cambios, combinadas y/o profundizadas con el impacto sobre la economía que va dejando la pandemia. En este marco, las buenas oportunidades de trade están tan presentes como el riesgo de exponerse a pérdidas importantes.

Una nueva oportunidad

Los tiempos vuelven a cerrarse, pero las negociaciones se mantienen abiertas entre el Gobierno y los acreedores. Y se dice oficialmente que hay un acercamiento "importante" y que existe buena fe. La fecha tope del 2 de junio volverá a extenderse y los contratos de confidencialidad volverán a renovarse. Lo que se conoció es que el Gobierno mejoró la oferta inicial a niveles de US$45/US$47, aunque no se la presentó -y se entiende que no lo hará- ante la SEC. En concreto, es una etapa más de las negociaciones en curso.

Hubo también una contraoferta de los principales acreedores que llevó al VPN a bajar desde US$59/US$60 a niveles de US$53/US$55. Todo "descontado" a una tasa del 10%, para buscar una posición intermedia entre el 8% que le gustaría al Gobierno y el 12% que el mercado cree razonable. Ahora bien, la proyección apunta a que cerrar un "acuerdo" exitoso debería traducirse en que ambas ofertas se ubiquen en alrededor de US$50. Falta trabajar en eso; en especial, al Gobierno. Es buen dato que esté ahora dispuesto a discutir algún endulzante, como un nuevo cupón de PBI. Pero se deberá lograr que esta vez los acreedores le den valor y no pase como en 2005.

Cotizaciones, al ritmo de la reestructuración

Cualquier detalle de cómo van las negociaciones por la reestructuración, que se sigue jugando más en el terreno político que en el económico, tiene impacto sobre las cotizaciones de los bonos. Es razonable. La falta de un acuerdo exitoso, o que haya uno demasiado parcial, generaría mayor presión y distorsión. De hecho, hoy el mercado considera -en los precios- que la probabilidad de un buen acuerdo se mantiene abierta (y cerca). Por algo las paridades logran sostenerse en la zona de 35%/40% en promedio, por arriba de los 25%/30% de principios de mes. Esto no evita que, por momentos, existan sobre-reacciones a algunas noticias.

"Cruzar" de forma consistente la línea de 40% necesitará de mayores confirmaciones sobre la "buena fe" de las negociaciones. El dato de las últimas ruedas apuntó también a la recuperación no solo de los bonos de ley externa, sino también de ley local. Esto, motivado por la expectativa que aún se mantiene (aunque por momentos es discutida) de un tratamiento similar, lo que volvió a comprimir a unos 100 puntos el diferencial promedio por legislación, contra el 500/600 de hace poco más de un mes.

Un mayo complicado para el tipo de cambio

Mayo cerró con una devaluación del tipo de cambio oficial del orden del 2,5% (con un valor de $68,5 por dólar, si se toma como referencia el BCRA3500). Hubo un ritmo menor al de la suba de abril y marzo, pero dentro de un mercado de cambios que vio profundizar fuerte las restricciones en las últimas semanas. La escalada de la primera mitad del mes del tipo de cambio de referencia que surge del arbitraje de bonos fue una de las razones. El CCL y MEP llegaron a $125 y $122, con brechas mayores a 80%. Todo se aceleró y las medidas del Banco Central y de la Comisión Nacional de Valores -para personas físicas y empresas- se orientaron a buscar una barrera de contención a este spread (presionando a la baja los valores que surgen de estas operaciones). La brecha cayó a niveles de 55%/60% el último viernes, con un CCL que volvió a la zona de $111.

Pero el Gobierno no solo actuó por esta vía. También apuntó a intervenciones en el mercado spot y de futuros para bajar la presión de un mercado que (con operaciones mínimas y en tiempo de liquidaciones de exportaciones) sigue con una ecuación desbalanceada. Un arreglo por la deuda podría alivianar las presiones, cuando no hay margen para seguir perdiendo reservas.

La estrategia para los vencimientos en pesos se mantiene

Nuevo mes y nueva agenda de licitaciones -semanales- de deuda en pesos que busca, hasta ahora en forma exitosa, cubrir los vencimientos en esta moneda. Junio será más desafiante que mayo, con un total de más de $237.000 millones a pagar, y gran parte al sector privado (84%). No obstante, salvo un cierre sin acuerdo de las negociaciones por la deuda en dólares, se cree que el Tesoro logrará una tasa de renovación alta.

El combo de la oferta seguirá combinando letras de corto plazo y bonos ajustables por CER más largos. Tampoco se descartan nuevos canjes que tengan como centro a las Letes (algo que ya se hizo en el último mes), Estas colocaciones se turnarán con emisiones de letras provinciales y de empresas que están volviendo a financiarse en el mercado. En los próximos días serán BAC y Cresud, que apuntarán a obtener fondos a través de un Dólar Linked a 18 meses (siguiendo los pasos de Irsa, YPF y PAE, entre otras). Hay que recordar que la demanda sobre este ajuste es alto, en momentos de brecha creciente, presentando como un buen activo para diversificar una posición. Siempre teniendo en cuenta el riesgo de crédito del emisor.

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