Federico Moll: “No desarmar el cepo está más vinculado a cuestiones políticas que económicas”

En octubre de 2022, Federico Moll dialogó con LA NACION y anticipó las consecuencias de los ajustes que vendrían en la Argentina. “Venga el que venga, cuesta no pensar en una recesión significativa en 2024″, dijo el director de la consultora Ecolatina en esa oportunidad, al analizar los desequilibrios macroeconómicos que ya mostraba el país, en términos fiscales, cambiarios y monetarios. Dos años después, elogia algunas de las medidas adoptadas por el Gobierno de Javier Milei, anticipa crecimiento “heterogéneo” en 2025 y plantea una advertencia por los “problemas” generados por el nivel del dólar. “Si discutimos si hay atraso cambiario, es porque hay atraso cambiario”, dice.

-¿Cuál es su análisis del primer año de gestión?

-Los ajustes que se fueron haciendo están en línea con lo que se esperaba, y en algunos casos son mayores a los esperados porque los desequilibrios heredados fueron mayores a los esperados. En términos cambiarios, el ajuste de fines de 2023 fue mayor al esperado, pero es hijo de una situación de desequilibrio que no pensábamos que podía llegar a ser tan profunda. En términos tarifarios, fue lo contrario. Esperábamos un avance mucho más rápido del que efectivamente se vio. Y el impacto, en términos de la actividad, está en línea con lo estimado. 2024 iba a ser recesivo, porque dejar atrás ciertos desequilibrios iba a tener un costo.

-¿Qué análisis hace de la dinámica fiscal?

-Podríamos pararnos en cada una de las líneas del gasto y analizar si fue mayor al previsto o al deseado, pero es un enfoque injusto. El Gobierno logró en términos fiscales lo que nadie pensaba que podía lograr. Habrá líneas que te parece que deberían haber caído más o menos, pero el resultado final es inobjetable. En lo fiscal, el Gobierno tiene su ‘Muy bien, 10, felicitado’. Un segundo gran logro es lo monetario, donde también hubo desequilibrios heredados muy profundos, quizás no tan simples de ver para el no-economista, pero era una complejidad muy alta, y el Gobierno salió muy airoso. La pata cambiaria es donde más fácil uno puede ser crítico.

-¿Por qué?

-Porque ya desde un comienzo la idea de un crawling peg al 2% mensual daba la sensación de que iba a generar problemas. Y acá se puede dividir al mundo de los economistas entre los que piensan que ya estamos en un problema, los que dicen que vamos a estarlo y los que piensan que está todo bien. Yo tiendo a posicionarme en el primer grupo: si discutimos si hay atraso cambiario, es porque hay atraso cambiario.

-¿Qué implica?

-El tipo de cambio real es el precio relativo más relevante que tiene la economía argentina, porque a partir de ahí vos podés entender la competitividad del país en términos relativos al mundo y cuestiones locales como la evolución del ingreso real de las familias. Dicho eso, hoy el tipo de cambio real está controlado por el Gobierno. El mismo Milei declaró incontables veces que el cepo es una aberración. Tener uno de los precios más relevantes digitados por el BCRA no habla de una economía funcional y de libre mercado. Y muchas veces hay una falta de entendimiento de qué es el tipo de cambio real, porque cuando hablamos del atraso cambiario lo que sigue es que querés devaluar y ‘empobrecer a los argentinos’. Entonces el Gobierno dice ‘No vamos a ir por ahí, para eso tenemos a Sturzenegger’. Porque si el tipo de cambio real es consecuencia de la productividad, mejoremos la productividad para hacerla converger a ese tipo de cambio que queremos. Como objetivo final está bien, querés un tipo de cambio bajo y salarios en dólares altos, como los países donde te gustaría vivir, pero tienen niveles de productividad que son distintos a los nuestros. No se le puede pedir a Sturzenegger lo que Bausili no te da. ¿Las reformas van a ir mejorando la productividad? Sí. ¿A la velocidad a la que se aprecia el tipo de cambio real? No. Y eso es poner el carro delante del caballo. El tipo de cambio real es consecuencia de todo lo demás, y no podés pensar que una variable sea forzada para llegar a lo que te gusta, y eso se hace porque te da rédito político.

-¿Qué consecuencias tiene?

-Que el tipo de cambio no sea el de equilibrio de mercado es problemático en términos de cómo se asignan los recursos en una economía, y lo necesitás porque es el que te va a ayudar a desarrollar las industrias que se tienen que desarrollar, y no pensado desde una mirada ‘comunista’ como diría Milei, sino porque el mercado ajustará en pos de incentivar ciertas industrias. Y tener un tipo de cambio atado cancela ese tipo de procesos, y tal vez hoy podríamos tener un nivel de exportaciones mucho más alto si el tipo de cambio fuera más alto también. Argentina es hace muchos años una de las economías más cerradas del mundo, y parcialmente eso está explicado porque hace décadas que el tipo de cambio no es el de equilibrio. Nos cuesta mucho convivir con un tipo de cambio de equilibrio macroeconómico, y la última vez en las últimas décadas fue en 2018, y el Gobierno pierde por ese tipo de cambio también. ¿El Gobierno puede desarmar el cepo y convivir? A priori, no lo sé, pero me da la sensación de que la decisión de no desarmar el cepo está más vinculada a cuestiones políticas que económicas. A principio de año puede ser que faltara trabajar mucho para no correr riesgos. Ese trabajo se hizo, y el cepo sigue acá. El cepo no es otra cosa que bajarle el nivel de dificultad a la política económica.

-¿Por qué?

-Porque es una variable que está bajo control. Macri no lo tuvo, y lo sufrió. Le baja la dificultad a la política económica local, resignando actividad económica futura, poniendo un techo al crecimiento. El PBI per cápita más alto la Argentina lo tuvo antes de poner el cepo. El país no podrá crecer más, porque crecer con cepo no se puede. Se puede rebotar, recuperar parte de lo perdido. Y el Gobierno ya hizo la tarea. Ahora hay que sacarle las rueditas a la bici. Vas a poder ir más rápido. Te podés caer también, pero la política económica es eso también, manejar las variables de forma tal de que los riesgos se minimicen. Después vemos si la flotación es más sucia o más limpia.

-¿Se puede salir hoy, con reservas netas negativas?

-Las reservas se usarían eventualmente para defender un tipo de cambio que no es el de mercado, si está en valor de mercado no necesitás reservas. Te pueden correr, puede haber ataques especulativos, un cambio de mediano plazo para la Argentina ligado a algún tipo de evento político, pero ¿cuál es la otra opción? Quemar reservas para defender un tipo de cambio que el mercado no acepta ya lo vimos. Pusimos montañas de dólares para eso. Y desde lo monetario el Gobierno está haciendo una buena tarea, ha controlado la evolución de los agregados monetarios y no creo que le tiemble el pulso para subir la tasa si sale del cepo y lo necesita. La necesidad de acumular reservas para salir del cepo no me parece que sea un factor de tanta necesidad. Es más una cuestión política. El Gobierno tiene ahora una ventana de oportunidad, porque el salto cambiario muchos creen que será acotado, tendrías una aceleración de la inflación marginal y más chico de lo que estamos acostumbrados, y llegarías a la elección en una buena situación. En un par de meses ya vas a estar en campaña, y llevar adelante un salto cambiario desde el punto de vista político es complejo. Entonces, la próxima ventana es después de las elecciones.

-¿Cómo analiza la dinámica de la deuda, en pesos y en dólares?

-El cepo te ayuda a refinanciar la deuda en pesos, y te complica para volver a los mercados internacionales. Es difícil pensar que el riesgo país converja a niveles razonables, que permitan hacer un rollover en la medida en que hay cepo. Y dado que no podemos salir a los mercados, vas a tener que empezar a buscar un financiamiento alternativo, sean organismos, un nuevo acuerdo con el FMI, un repo. Empieza la muñeca y la cintura política. No sé si el cambio de contexto internacional ayuda en ese sentido, pero son cuestiones que van por fuera del mercado. No me imagino un escenario en el cual la Argentina sin salir del cepo no pueda pagar y honrar sus deudas.

-¿Qué escenario se ve entre las empresas?

-Trabajo mucho con compañías de consumo masivo, y hay una heterogeneidad fuerte. Hay un grupo que recuperó todo lo perdido y está en niveles de 2023 o por encima, y otros que no solo no recuperan, sino que todavía no ven el piso. Y es en parte porque lo que estuvimos viendo es una reformulación de la estructura de consumo de los hogares que es muy acelerada y con una profundidad como pocas veces se vio. Y acá aparece la heterogeneidad. Están las empresas que caen, especialmente las favorecidas en 2023, como las de indulgencia, bebidas alcohólicas, que hoy ven situaciones adversas. Después, hay algunas más ligadas a los bienes durables, que recuperaron, como los electrodomésticos, la indumentaria, y en otra punta las ligadas al mercado automotor, con meses muy superiores a los del ciclo pasado. Y es razonable en un contexto en el cual la forma en que los hogares usan su ingreso cambió muy profundamente. En 2023 no había ningún incentivo a ahorrar, no había posibilidad de adquirir bienes aspiracionales, construir o comprar un auto era imposible, no había oferta de créditos hipotecarios y los hogares argentinos eran los más desendeudados porque los bancos no prestaban a hogares sino al Gobierno. Ahora los incentivos a ahorrar son mayores porque las tasas no son tan negativas, hay oferta de vehículos con un parque automotor muy viejo, y hogares que están pagando mucho más en términos reales los servicios públicos, y eso atenta contra el consumo masivo. Hay una tensión. Se percibe esa dicotomía entre los que les está yendo mal y otros a los que les va bien, y aparece como miedo a futuro el impacto de mayores importaciones.

-¿Qué proyecciones hacen para 2025?

-Así como era difícil pensar en un 2024 no recesivo, ahora es difícil no pensar un 2025 donde no haya crecimiento. Será heterogéneo, con sectores ganadores y perdedores y una velocidad que va a depender de lo que pase en el mercado cambiario. Si continúa el crawling peg actual, o más bajo y apreciando tendencialmente el tipo de cambio, es probable que el nivel de actividad sea más alto que el que tendrías si salieras del cepo, pero hacia adelante, en una dinámica de largo plazo, la economía sin cepo debería crecer más rápido que una con. Y en ese marco, existe una necesidad de reconvertir parte de la estructura productiva argentina, que es de las más cerradas del mundo. El Gobierno avanzó de forma parcial, todavía hay un montón de desincentivos a la importación, pero si esto cambia, hay una cantidad de industrias que sufrirían y otra, probablemente mayor, que se beneficia, y en términos de consumo, hay un montón de sectores donde los consumidores deberían enfrentar precios relativos más bajos. En algunos rubros, un argentino está pagando un bien transable y homogéneo el doble o el triple en dólares que en cualquier otro país. Y eso es probable que cambie si el Gobierno avanza en los pilares que prometió en campaña. Especialmente si el tipo de cambio sigue manteniéndose en los niveles actuales, hay sectores que no pueden competir, porque la productividad argentina es baja, y se queda fuera del mercado. Es parte de una reconversión que puede ser dolorosa pero es necesaria. Y hay otros sectores que no pueden competir porque el tipo de cambio es más bajo del que debiera, con altos niveles de impuestos. Y hay que encontrarlos.

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