Federico González Rouco: “La pregunta es si en el mediano plazo, el tipo de cambio es consistente”

El economista Federico González Rouco, analista de la consultora Empiria, elogió los avances macro logrados en el primer año de gestión, pero advirtió sobre algunos desequilibrios de precios relativos, como el nivel de salarios medidos en dólares o los costos de construcción.

González Rouco tiene un posgrado en Economía Social por la Universidad Católica Argentina (UCA) y magíster en Políticas Públicas por la Universidad Torcuato Di Tella (UTDU). Es asesor en economía y vivienda para desarrolladoras, gobiernos y organismos internacionales. Se especializa en el análisis económico y diseño de instrumentos de acceso a la vivienda. Publicó tres libros, Vivienda: el relato, en 2017; Dueños o Inquilinos, en 2021, y El sueño de la casa propia, en 2024.

–¿Qué destaca favorable del primer año de gestión y qué diría que falta para 2025?

–Lo positivo fue la velocidad de la baja de la inflación y de la recuperación de la economía. Hay una crítica recurrente que dice que bajar la inflación es fácil si se frena la economía. Pero la economía ya llegó a los niveles de hace un año, entonces esa crítica perdió efecto. Hoy hay tres grandes indicadores de la economía que están igual que hace un año: el tipo de cambio oficial, la actividad económica y el salario privado formal. Eso esconde algunas cosas en lo que falta todavía, que son las modificaciones de precios relativos. El salario privado formal está en el mismo nivel que un año atrás, pero el salario público está 15% abajo y el informal no sabemos todavía. En la consultora tenemos un indicador de ingreso disponible que está 17% abajo de un año atrás. Si bien el salario privado formal está igual, la capacidad de consumo está más abajo.

–¿Eso se debe a los aumentos de tarifas que hubo?

–Exacto. También se debe a que el ingreso que creció fue el privado formal, pero el informal, el público y todos los ingresos no laborales no se recuperaron todavía. Cuando se le suman todos los gastos fijos, da que la capacidad de compra está 17% abajo para el hogar promedio y 25% para los hogares de los cuatro deciles más pobres. La macro está igual que hace un año, pero cuando se le empieza a pinchar un poquito, se ven diferencias.

–¿Lo mismo pasa con la actividad económica? Parece haber mucha heterogeneidad en la recuperación.

–Claro, mientras que la construcción está 25% abajo, la industria está entre 1 o 2% abajo, pero minería y agro, muy por arriba, aunque en agro aparecen todas estas dudas acerca del clima, la cosecha y la cadena de pagos. En industria se dice que está casi estable, pero son 14 sectores. Mientras que refinación de petróleo y molienda de oleaginosas está creciendo, textil y minería para construcción está 20% abajo. Los grandes números posiblemente estén igual que hace un año, pero estamos en una economía con otra composición. Lo otro para analizar son los precios relativos, que ahí es donde empiezan las dudas más claras y de corto plazo. El tipo de cambio oficial es el mismo que hace un año, mientras que los precios regulados están 40% arriba. Es decir, se hizo el ajuste. Pero el costo de construcción está 70% arriba, los salarios en dólares están 90% arriba y el tipo de cambio paralelo, 50% abajo. Parten todos desde el mismo lugar, pero divergen después. Esa divergencia, tanto en términos de actividad como de precios relativos y de diferentes indicadores de ingresos en algún momento tiende a equilibrarse.

–¿Qué significa eso?

–Que no sé cómo termina esto. Quizás termina en que la Argentina es un país en el que el salario público hoy pasa a ser 15% menor de manera sostenida. O que la construcción ahora opera menos o que la industria textil en este nuevo programa económico produce menos que hace un año, que es coherente con la apertura de la economía. Pero hay otros indicadores que no parecen sostenibles, como que el salario en dólares esté 90% arriba que un año atrás, porque la productividad argentina no mejoró 90%. Posiblemente el salario de hace un año no era el de equilibrio tampoco, pero podría ir a algún punto medio. El tipo de cambio real nunca estuvo en estos niveles sin que después pase algo.

–El Gobierno dice que ahora hay equilibrio fiscal, que la macro está ordenada y que van a entrar más dólares por la energía. Es decir, que esta vez es distinto.

–Es cierto, todo eso es verdad, pero eso hace que el tipo de cambio que había antes no fuera el real. De hecho, la brecha cambiaria era 150% y hoy es 15%, hay una corrección clara. Pero todavía faltan un montón de correcciones y reformas, que son la tributaria, laboral, previsional y todas las que siempre se dicen. Posiblemente el tipo de cambio de la Argentina sea más bajo que el que tuvimos en los últimos años, pero ni siquiera en los 90, donde por un tiempo hubo equilibrio fiscal, donde había mucha más apertura comercial y donde se hicieron reformas que mejoraron la productividad, teníamos un tipo de cambio real similar al de ahora. También creo que el de ahora está muy influenciado por el blanqueo, por el campo liquidando de más y por importadores pagando menos para volver a financiarse. La pregunta es si en el mediano plazo, el tipo de cambio es consistente con todo el set de distribución de ingresos y de economía. El campo en este momento está viendo qué pasa en la cadena de pagos y cómo equilibran las cuentas con la soja en baja y con Brasil más devaluado. En la industria pasa lo mismo. Están los dos sectores con problemas. Igual, cualquier escenario de lo que pueda llegar a pasar con el tipo de cambio no es dramático. Es decir, si es que hay que hacer una corrección menor, no es lo que pasó en diciembre de 2023; es pasar por boxes para seguir.

–El “problema” para el Gobierno es que se entró en un año electoral, por lo cual esa corrección parecería más dramática para el oficialismo.

–No es dramática en términos de la magnitud de la corrección, porque están dadas las condiciones en términos de equilibrio fiscal y de superávit comercial. El punto más débil, posiblemente, sea la cuenta corriente, que empieza a presionar, sobre todo la cuenta cambiaria, donde empieza a haber un goteo ya con déficit de varios meses porque en la Argentina salen más dólares de los que entran, con reservas netas negativas. Nada de lo que estamos hablando igual es dramático, pero es lo que le pone un techo al crecimiento de lo que viene. Hay un montón de sectores que sin este régimen monetario podrían funcionar mucho mejor de lo que están funcionando, porque no estaríamos hablando del cepo. Las consultas de los inversores son acerca de qué pasa con el cepo.

– ¿Qué más preguntan?

–Qué tan sostenible es el programa y cuáles son los límites políticos. Pero esto último se fue perdiendo un poco, era más fuerte un año atrás. Pero queda la consulta sobre lo cambiario. Porque para un inversor que viene a la Argentina, el hecho de que el país sea rentable le importa siempre y cuando pueda hacer uso de esa ganancia. Con restricciones cambiarias es muy difícil. El RIGI [régimen de incentivos para grandes inversiones] opera para algunos sectores y en determinados momentos. Salir del cepo también haría que en la Argentina se ponga el foco en lo productivo y no tanto en la discusión económico-financiera.

–Esta semana el Gobierno confirmó que prorroga el Presupuesto de 2023,¿qué impacto tiene eso?

–Ya venimos de un año con eso. Por cómo estaba armado el Presupuesto original, le da al Gobierno rienda suelta para asignar gastos e ingresos como quiera. Eso le viene bien de cara a sostener el déficit fiscal, porque no tiene ningún limitante para hacerlo. El Congreso pierde la capacidad de definir cómo y en qué se gasta, pero para el Gobierno es positivo. Institucionalmente es un problema, porque nunca había pasado estar dos años consecutivos así.

–¿Para el mercado financiero es algo bueno?

–Sí, pero del otro lado también está la lectura de que no está el consenso necesario para que esto sea una política de Estado. Sigue la pregunta del qué pasa después. Y en el después ya hubo algunas experiencias de que se pensaba que se iba a cambiar y después hubo cambios de gobierno muy pendulares.

–¿Qué se espera este año en materia de inflación?

–Mientras siga el cepo, la inflación va a seguir en estos niveles. Posiblemente, cuando se salga del cepo también, aunque tal vez haya una mínima corrección y un bimestre con algo más de volatilidad de precios, pero nada caótico. Pero con este programa fiscal y monetario, y con la balanza comercial superavitaria, no hay mucho margen para que la Argentina en el corto plazo vuelva a tener inflación muy alta. Si hay algún shock externo negativo, tal vez se tenga que salir del cepo por las malas y haya volatilidad, pero los fundamentos de la economía actual son muy positivos.

–¿En cuanto al consumo masivo?

–Uno de los determinantes de que el consumo masivo no haya vuelto a los niveles anteriores es el ingreso disponible, que tuvo una caída muy fuerte en el primer semestre. Después empezó a crecer de la mano de dos cosas: de que los aumentos de tarifas dejaron de ser positivos en términos reales y de que la gente empezó a usar sus ahorros, el famoso canuto, ya que mientras que los ingresos cayeron 20%, el consumo cayó 7%. Estimamos que el consumo mejora 4% este año; recupera bastante de lo perdido, pero no todo. La comparación con 2023 igualmente es medio maliciosa porque muchas variables estaban muy infladas por los desequilibrios. Cuando lleguemos al nivel de consumo de 2023, vamos a estar con fundamentos mucho más sanos que, si se sostienen, estamos hablando de otro contexto macroeconómico.

–Este año la gran sorpresa fue el regreso del crédito hipotecario, ¿a qué se debió?

–Hay tres causas por las cuales apareció el crédito. La primera es que el Gobierno no habló del crédito hipotecario y eso me parece muy importante, porque en el pasado hubo muchos proyectos de ley que intentaron cambiar las condiciones establecidas. Milei cuando asumió dijo que el tema de los créditos hipotecarios era un problema del que lo sacó. Más allá de si gusta o no la frase, el sector financiero interpreta que no se va a tocar nada. Después creo que hubo una apuesta de los bancos al plan económico y la prueba de eso es que no salieron solo los públicos. El tercer punto es que el Estado dejó de ser el cliente principal y los bancos salieron a buscar clientes en el sector privado.

–¿Qué desafíos hay en 2025?

–La demanda de crédito hipotecario en la Argentina es infinita. Hay 40% de hogares con déficit habitacional y hay 40% de jóvenes entre 25 y 35 años que viven con los padres. Este último segmento es el público del crédito hipotecario, son más de 2 millones de personas. Lo que me sorprendió fue lo rápido que subió el volumen de créditos, de US$10 millones a US$200 millones. Pero los bancos no tienen esos montos propios todos los meses para volcar en el mercado sin recupero total. Por eso en noviembre ya se planchó la cantidad de créditos otorgados, algunos bancos empezaron a subir la tasa y acortaron plazos. Este año 2025 seguro termine con un mercado hipotecario de US$2500 millones, mejor que los US$700 millones de 2024, pero menos de los US$4000 millones de 2017. Todo esto va a estar supeditado a cuánto los bancos puedan descargar las carteras en el mercado financiero (securitizar). Para eso será clave la salida del cepo.

–¿Cómo ve la construcción de nuevos proyectos?

–Nunca antes estuvo tan disociado la intermediación inmobiliaria de la construcción. Siempre la construcción y las escrituras de compraventa más o menos se mueven juntas. Este año tuvimos un nivel de disociación similar al de la pandemia, con obras cerradas. Se agotó todo el stock usado, pero no hay proyectos nuevos. El desarrollo inmobiliario está muy complicado, en parte por precios, porque los costos en dólares son muy altos y casi no hay brecha. Por otro lado, los altos salarios en dólares son una muy buena noticia para el crédito hipotecario. Pero cuando una de estas dos cosas se equilibre, pierde la otra. Todo esto no sé cómo termina hasta que nos salgamos del cepo, porque hasta ese momento no sabemos cuál es el tipo de cambio.

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