Emisión. Aflojó la maquinita del Banco Central, pero inquieta el festín de gasto que se anticipa

La asistencia del Banco Central (BCRA) al fisco fue durante agosto la menor desde enero, cuando no hubo giro alguno, o desde octubre de 2019, si se la compara con los meses en que existieron transferencias: al Tesoro Nacional fueron $40.000 millones y en concepto de adelantos transitorios.

Ese monto supone apenas 18,1% de los $220.000 millones que le transfirió en julio (entre esos préstamos y ganancias contables realizadas de su balance 2019) o 9,15% de los $430.000 con que lo asistió recurriendo a esas utilidades en mayo, el mes de los mayores giros para cubrir un rojo fiscal agigantado por los gastos vinculados a mitigar los efectos de la cuarentena en la economía.

Y luce ínfimo en relación con los $1,63 billones que girados desde los inicios de la gestión de Alberto Fernández

Los economistas explican que la señal de moderación en la emisión monetaria del déficit fue consecuencia de una serie de factores. "Responde a que el déficit fiscal se redujo en julio respecto de los promedios entre abril y junio (fue el menor desde marzo), algo que se habría mantenido en agosto. En paralelo el Tesoro fue mejorando su acceso al financiamiento (ya no simplemente refinanciamiento) de mercado. Así por un lado hubo menores necesidades y por el otro mayor acceso a recursos, como se observa en el aumento por hasta $300.000 millones que muestran de marzo hacia acá los depósitos del sector público", explica Martín Vauthier, director del Estudio EcoGo.

"El Tesoro está logrando recuperar el financiamiento en moneda doméstica y esto permite moderar la cobertura con emisión monetaria. El dato de agosto en una buena noticia", coincide el economista Adrián Yarde Buller, analista del Grupo SBS

Pero a la vez alertan que esa señal debe mantenerse en el tiempo para que incida sobre las expectativas. "Para poder consolidar este resultado hacia adelante será muy importante reducir el déficit fiscal a niveles que sean más consistentes con lo que puede ser financiado en el mercado local", sostiene por caso Yarde Buller.

Y en ese sentido. La mayoría de los analistas apunta que tanto la ampliación presupuestaria aprobada en las últimas semanas, el festival de gasto habilitado en la media sanción de la pomposamente llamada reforma judicial y el anticipo de un déficit que solo se reduciría hasta los 4,5 puntos del PBI en 2021 no ayudan mucho al respecto.

Hacia adelante, demasiados desafíos

"Sucede que nada es gratis", alerta Federico Moll, director de la consultora Ecolatina. "La política monetaria puede intentar manejar el problema que la política fiscal genera absorbiendo la emisión realizada aumentando el stock de deuda del BCRA. Pero hay que ser muy claro respecto de cómo se va a desandar el camino que la cuarentena nos obligó a transitar y las señales en adelante parecen ir en sentido contrario" explica y advierte.

Moll alude, por caso, al déficit del 4,5% del PBI en 2021 que anticipó como meta el ministro de Economía, Martín Guzmán, al presentar los resultados de canje externo. "Si asumimos que los agregados monetarios van a crecer en línea con la inflación y que va a haber roll over de la deuda en pesos, el stock de pases y Leliqs llegaría a superar el 10% del PBI, un nivel similar al que vimos previo a la crisis de 2018" señala.

Es allí cuando agrega que el objetivo del BCRA debiera ser "explicar de manera convincente al mercado por qué en este contexto ese nivel sería sostenible cuando no lo era en 2018".

Vauthier coincide en valorar la moderación que mostró agosto pero cree, como sus colegas, que servirá de poco si el proyecto de presupuesto, más allá de la laxa meta fiscal anticipada, no deja ver una "dinámica de ingresos y gastos que permita visualizar el escenario económico que está detrás".

El economista Fernando Marull sostiene que, tras los alivios en pagos de deuda que proporcionarán los canjes de deuda y un previsible aunque seguramente costoso entendimiento para aplazar pagos al FMI, el problema para la administración Fernández en adelante y hasta el 2023 ya no sería el faltante de dólares sino el faltante de pesos en la caja.

"En los próximos tres años Argentina pagaría 1,2% del PIB anual de intereses y 1,1% del PIB anual de amortización. Luce bajo. Pero a este monto hay que sumarle el déficit fiscal primario del 4.5% en 2021 al 2,5% PIB en 2023 por lo que, sumando todo, hasta 2023 Argentina tendría que financiar 17% del PIB por total, casi 6% anual que en dinero equivalen a unos U$S70.000 millones aunque que en dólares serían solamente U$S18.000 millones".

Marull cree que, para enfrentarlo, el Gobierno "seguirá usando al BCRA pero en menor magnitud luego del festival de emisión de 2020 que llegará a ser una Base Monetaria completa" y buscará financiar "el resto colocando deuda mayormente en el mercado local", un desafío que juzga importante dado que debería colocar bonos por 11% del PIB hasta 2023 o US$ 40.000 millones" y considera que "financiar este monto solo en el pequeño mercado local sería muy difícil".

De este modo la señal es positiva, pero no cambia aún los temores de cara al futuro, en especial, considerando la facilidad con que los senadores de la Nación validaron aumentos de gastos en una reforma a todos luces inoportuna y alejada de las necesidades y preocupaciones de sus representados.

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