Deuda. El plan para reemplazar financiamiento con maquinita sufrió otro traspié

El plan del Gobierno para ir reemplazando financiamiento monetario, es decir, resultante del uso de la "maquinita", por emisiones de deuda en pesos sufrió ayer un golpe: en una nueva licitación de bonos, Economía captó del mercado un 6% menos de los fondos que se había propuesto buscar y un 2,5% menos de lo que necesitaba para cubrir totalmente los vencimientos de deuda que afronta el viernes.

En concreto, mediante la oferta de cinco instrumentos (dos a tasa variable y tres ajustables por inflación) captó $70.557 millones, contra los $75.000 millones que se había fijado como meta obtener y los $72.400 millones que necesita para atender vencimientos dentro de 48 horas, pagos que no enfrentan ningún riesgo por el colchón que el Tesoro había armado en meses anteriores.

De este modo,el Ministerio que dirige Martín Guzmán no logró el objetivo que se había fijado para obtener del mercado un financiamiento por al menos 10% más de la deuda en pesos que vence, tras readaptar su discurso sobre los riesgos que supone una emisión monetaria sostenida para cubrir el enorme déficit fiscal.

Con ello, además, complica la posibilidad de seguir devolviéndole préstamos al Banco Central (BCRA), como había comenzado a hacer para no superar los límites de endeudamiento permitido por esa vía y -a la vez- dar señales que calmen la situación cambiaria. Al respecto, había dicho que esas devoluciones se harían usando el dinero "extra" sobre ese piso del 110% que se impuso, lo que podría generar "ruido" en las conversaciones que el Gobierno mantiene con la misión del FMI que se encuentra en el país.

El plan de financiamiento ya había recibido una luz amarilla la semana pasada, cuando Economía ofreció por primera vez a inversores suscribir Letras atadas a la tasa de pases pasivos a 7 días, que el BCRA fijó en el 34,5% anual desde comienzos de mes, y que tuvieron su debut hace una semana. En ese momento, recibió 298 ofertas por un total de $18.085 millones, pero terminó adjudicando apenas $9755 millones para no terminar convalidando tasas mayores al 38% anual, dado que no enfrentaba vencimientos de deuda inminentes.

En la subasta de ayer insistió con dichas letras (SE291 y S31M1, según su identificación de mercado), con la idea de captar unos $25.000 millones, y agregó al menú tres bonos en pesos (T2X1, TX21 y TX22) ajustables por inflación (CER) con vencimiento en abril y agosto de 2021 y marzo de 2022, intentando obtener otros $50.000 millones.

Pero el mercado no acompañó. Con las Letras a tasa de pases obtuvo apenas $14.369 millones (42,5% menos de lo que buscaba) y con los bonos que ofrecen cobertura inflacionaria, los casi $56.100 millones restantes.

La mirada de los analistas

"Es un llamado de atención, considerando que en diciembre van a tener que financiar unos $450.000 millones", juzgó, a la luz de los resultados, el economista Santiago Bulat, de la consultora Invecq, que considera que el mercado está expectante testeando la solidez de la pacificación cambiaria ("hay dudas porque se nota que el Gobierno necesita estar muy activo con la venta de bonos en el mercado secundario para sostenerla") y de las señales fiscales que entregue octubre "tras números de septiembre que asustaron a los inversores".

Otros analistas creen que el traspié fue consecuencia de haber vuelto a la estrategia de licitaciones que se convocan con precios mínimos para limitar las tasas por pagar. "Del comunicado del lunes 02/11 de Economía surgía que las licitaciones serían por tasas, pero para la de ayer volvieron a fijar precios mínimos que suponían rendimientos del 36% anual para las letras, por caso", había alertado un informe de la consultora Delphos Investment, en relación con rendimientos que están por debajo de los que los inversores pueden asegurarse comprando ese mismo instrumento a través de la Bolsa.

Para Juan José Vázquez, jefe de análisis de Cohen, en la decisión oficial de no convalidar tasas hay que buscar la menor respuesta que obtiene del mercado. "Evidentemente, no quieren convalidar más tasa, pero se arriesgan a esto", sostiene, en referencia al magro resultado de ayer.

Vázquez coincide en que la respuesta del mercado debe ser leída con atención, pero cree que el Gobierno tiene tiempo para readaptar su estrategia, de ser necesario. "En noviembre creo que restan vencimientos por $348.000 millones, pero casi la mitad corresponde al bono TN20, que los bancos pueden usar para constituir encajes, por lo que se descuenta que no tendrá problemas para hacer roll over con un instrumento similar", explica el analista.

"Y hay que recordar que el canje del lunes descongestionó vencimientos por $43.000 millones entre diciembre y febrero", insiste Vázquez, para mostrar que el tropiezo no constituye aún un problema. "Aunque si usás las utilidades que le quedan al BCRA para financiar el déficit de diciembre, ese exceso de pesos puede recrear problemas en el verano", advierte.

El detalle de la subasta

Por lo pronto, en la licitación del día Economía adjudicó $11.856 millones en Letras a tasa variable más margen con vencimiento el 29 de enero de 2021, a un precio de $1.007,79 por $1000 nominales, que supone una tasa nominal anual del 37,3%, 0,20% menos que la de la emisión original; y otros $2513 millones en el mismo instrumento aunque con vencimiento el 31 de marzo de 2021, colocado a $1007,5 y una tasa del 37,62%, 8 décimas más baja que hace una semana.

A su vez, adjudicó $16.855 millones del Bono del Tesoro en pesos ajustado por inflación (Boncer) +1,1%, con vencimiento el 17 de abril de 2021, colocado con una sobretasa del 1,35%, y otros $21.462 millones con el título que paga 1% más CER y vence en agosto (265 días), colocado con una sobretasa del 1,65 por ciento.

Por último, aportó $15.000 millones el Boncer más largo (que vence el 18 de marzo de 2022) y ajusta por CER +1,2%, colocado con una tasa del 2%. Supone un valor efectivo adjudicado de $17.646 millones del bono más demandado, ya que recibió ofertas de compra por más de $21.300 millones, cifra que superó en un 40% el monto convocado para emitir.

Precisamente, uno de los datos que dejó la subasta es que el 80% de la demanda se concentró en los bonos con cláusula indexatoria, lo que demuestra que el mercado (como advierte desde hace meses el Relevamiento de Expectativas del BCRA) espera una aceleración inflacionaria en los próximos meses.

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