El mercado de la deuda basura huele a peligro

En 1977, un grupo de operadores de Los Ángeles encabezado por Michael Milken ayudó a la petrolera Texas International a emitir el primer bono "basura". La colocación de apenas US$30 millones abrió un capítulo en la historia de las finanzas. Desde entonces, las empresas cuyas finanzas no son estelares han podido acudir a los mercados de capital, mientras que los inversionistas han tenido la opción de apostar a instrumentos que ofrecen mayor riesgo y mayores retornos.

Uno de esos corredores, Leon Black, volvió a Los Ángeles la semana pasada y analizó el panorama después de 36 años. "El mercado de financiamiento está mejor que nunca", dijo Black, que ahora dirige la firma de private equity Apollo Global Management LLC, en una conferencia organizada por Michael Milken, su ex jefe en Drexel Burnham Lambert Inc. Para Wall Street, el comentario de Black es tanto la constatación de una realidad como una señal pesimista.

Las declaraciones de Black tienen sentido. En momentos en que los bancos centrales de las economías desarrolladas mantienen las tasas de interés bajas alrededor del mundo, los inversionistas buscan los retornos de los activos más riesgosos como los bonos "basura" y las acciones.

La emisión de bonos de alto rendimiento, el nombre más sofisticado de la deuda basura, batió marcas en 2012 tanto en Estados Unidos como en Europa, según la proveedora de datos Dealogic. Este año ha empezado de la misma manera, con el ritmo de crecimiento más rápido de la historia. Es una buena noticia para empresas como el operador de televisión por cable Charter Communications Inc., que acaba de ahorrar una suma importante al vender US$1.000 millones en bonos para sustituir deuda más costosa.

Para los inversionistas, sin embargo, el exceso de demanda está reduciendo los retornos. Los rendimientos de los bonos basura, que se mueven en dirección opuesta a los precios, cayeron a cerca de 5,2% la semana pasada, un nuevo mínimo. De seguir así, habría que cambiar el nombre de esta clase de activos a bonos "de rendimiento no tan alto".

A los gestores de fondos no les importa. Lo que les interesa es el diferencial, o spread, entre los retornos de los bonos basura y los de la deuda del Tesoro de EE.UU. En ese frente, los bonos basura se ubican alrededor de 4,5 puntos porcentuales por encima de los bonos estadounidenses, lo que representa una buena prima.

La euforia ha llegado a tal extremo que Jeff Cohen, codirector de mercados de capitales de créditos sindicados de Credit Suisse AG, le dijo hace poco a The Wall Street Journal que "basura es simplemente un nombre inapropiado".

No me apresuraría a cambiarlo. Detrás del revuelo y el comprensible deseo de los inversionistas de ganar dinero, los malos hábitos están volviendo a aparecer. Como veterano de la crisis de 2007-2008, hay algo que me llama la atención: los préstamos con pocas restricciones en cuanto a garantías y condiciones de pago conocidos en inglés como "covenant-lite". Estos créditos proporcionan a los deudores —generalmente firmas de private equity o empresas con una calificación de deuda inferior a la de grado de inversión— numerosas oportunidades para demorarse en saldar la totalidad de la deuda.

La emisión de estos préstamos se disparó justo antes de la crisis financiera, conforme las compañías realizaban adquisiciones cada vez más grandes y los bancos participaban en una carrera destructiva, al ceder un enorme poder a los deudores y terminar con grandes pérdidas. Ahora, están de regreso. El año pasado se registró la mayor cantidad de emisiones de estos préstamos desde 2007 y este año va camino de superar el total de 2012.

Es una señal preocupante, incluso para algunos aficionados a la deuda de mayor riesgo. Irónicamente para un evento que lleva el nombre del padre del mercado de bonos basura, la conferencia organizada por Milken estuvo llena de inversionistas que expresaron preocupación por la deuda barata. En un panel, escuché a dos grandes promotores inmobiliarios —Barry Sternlicht, de Starwood Capital Group, y Sam Zell, de Equity International— casi pidiendo disculpas por lo fácil que es levantar capital en la actualidad.

El propio Black adoptó un tono pesimista. Ante la pregunta de si Apollo aprovecharía la actual ola de capital barato para ir de compras, respondió que debido al alza de las bolsas este era un gran momento para vender o sacar empresas a bolsa.

"Es casi bíblico: hay un momento para cosechar y un momento para sembrar. Ahora estamos cosechando", aseveró Black.Para el bien de los inversionistas, esperemos que el vínculo con el Antiguo Testamento termine allí. Unos versículos más adelante, la Biblia dice: "Todos van a un mismo lugar. Todos han salido del polvo y todos vuelven al polvo".

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