El cepo cambiario en pleno debate sobre la forma y fecha de salida

Sin ir más atrás en el tiempo, la Argentina está próxima a atravesar 10 de los últimos 13 años con cepos y controles cambiarios, convertidos en virtuales salas de terapia intensiva de las crisis macroeconómicas gatilladas por fuertes desequilibrios en sus cuentas externas y fiscales.

No hace falta recordar que provocan el efecto de una puerta trabada: en teoría no dejan salir divisas, pero en la práctica impiden su ingreso. De ahí que -al igual que la alta inflación- pasaron a ser una cuenta pendiente que frena inversiones productivas y requiere soluciones consistentes.

La secuencia iniciada a fin de octubre de 2011 en el arranque del segundo período presidencial de Cristina Kirchner, a raíz de los desajustes acumulados en el primero, tuvo una pausa cuando Mauricio Macri desmanteló el cepo K de un día para otro al asumir a fin de 2015. Aún así, no logró evitar que el corte del crédito externo privado de 2018 desembocara en controles cambiarios supervisados por el FMI y luego en un breve cepo light -con ventas de hasta US$10.000 por persona- antes de su derrota electoral en 2019. Alberto Fernández lo endureció de inmediato al bajar el tope a US$200 y crear el impuesto PAIS, que le puso un piso de 30% a la brecha cambiaria. Su gestión concluyó con una extravagante proliferación de tipos de cambio provisorios, diferenciales y discrecionales para exportadores y múltiples trabas para importar insumos esenciales, sin frenar el incesante drenaje de reservas del Banco Central ni la inflación superior a 200% interanual que produjo un fenomenal atraso cambiario.

Javier Milei recibió el cepo dentro de la explosiva herencia kirchnerista, que describió crudamente hace menos de siete meses. Ya había abandonado su promesa electoral de ponerle fin a través de la dolarización de la economía y el cierre del BCRA. Con ese giro pragmático, el ministro Luis Caputo aplicó el esquema cambiario sui generis con el salto inicial de 118% en el tipo de cambio oficial (que pasó de $366,5 a $800,5 en diciembre) para formar un “colchón”, seguido de miniajustes (crawling peg) de 2% mensual –bien por debajo de la inflación-; el dólar blend para exportadores (80% oficial y 20% contado con liquidación) con retenciones y el dólar para importadores con 15% de impuesto PAIS.

La publicación a mediados de junio del reporte del staff del FMI sobre la revisión del programa con la Argentina recalentó los mercados, donde los dólares financieros y el blue elevaron la brecha con el oficial hasta 47% y el riesgo país a 1456 puntos. Si bien ese documento de 110 páginas elogió el sobrecumplimiento de las metas fiscales, monetarias y de acumulación de reservas, incluyó un cronograma de pasos sucesivos y casi inmediatos hacia la normalización del mercado cambiario que reabrieron un intenso debate sobre la forma y fecha de salida del cepo.

Palabra de especialistas

En este contexto, Héctor Torres -ex representante argentino y ex director del FMI-, formula desde Ginebra ante una consulta de LA NACION tres aclaraciones importantes sobre ese informe.

Una, que las fechas mencionadas del calendario 2024 (junio para el fin del dólar blend y julio para presentar un plan para eliminar gradualmente el cepo cambiario), no son de cumplimiento obligatorio, a diferencia de las metas cuantitativas que vienen del gobierno anterior. Otra, que en esos y otros casos (como la estimación de un dólar de equilibrio de $1150, 24% más alto que el oficial), se incluye la sigla SB (Structural Benchmarks), que implica reformas críticas para el éxito del programa, pero no son cuantificables ni requieren waivers (excepciones). Y la tercera es que previamente se consulta a las autoridades del país si están de acuerdo con su publicación, a fin de hacerlo de manera consensuada.

El especialista explica que el staff del Fondo siempre estuvo en contra de la dolarización para salir del cepo y que tanto la expresa mención del régimen de “competencia de monedas” y flotación administrada que aplican Perú y Uruguay para estabilizar el tipo de cambio, como que sólo se utilicen pesos argentinos para pagar impuestos, resulta una forma de señalar su desacuerdo con el uso de dólares para ese fin.

Horacio Liendo -arquitecto jurídico de la convertibilidad en 1991-, concuerda con ese régimen y subraya que en ambos países sus bancos centrales tienen prohibido por normas legales o constitucionales emitir moneda para financiar al gobierno, transferirle ganancias cambiarias nominales y colocar bonos de deuda que no hayan sido adquiridos en el mercado secundario. Pero en el plano local juzga necesario declarar al dólar como moneda de curso legal, derogar el régimen penal cambiario y reformar la carta orgánica del BCRA para ir a un esquema libre determinado por el mercado. “Es la única forma de cortar el nudo gordiano como hace 30 años lo hizo Perú, que después de una híper estabilizó su banco central y redujo la inflación a un dígito anual”, sostiene.

Torres, a su vez, cree que el cepo y el crawling de 2% mensual se asemejan a una “ratonera” donde resulta fácil entrar, pero difícil salir; máxime cuando otras monedas de la región –como las de Brasil y México- se están depreciando contra el dólar. También señala la necesidad de fortalecer al peso con una tasa de interés competitiva; otro flanco del debate, ya que las tasas negativas frente a la inflación inducen el traspaso de activos en pesos a dólares y ensanchan la brecha cambiaria.

Milei sostuvo semanas atrás que esta política, destinada a reducir drásticamente los pasivos en pesos del BCRA (deuda con los bancos) impulsará una “dolarización endógena”. O sea, que quienes tienen dólares en cajas de seguridad o en el “colchón” se vean forzados a volcarlos a la actividad económica. Y que, para salir del cepo, antes hay que resolver el problema de los puts (seguros de liquidez otorgados a los bancos para rescatar bonos del Tesoro antes de su vencimiento), generados en la gestión de Sergio Massa. Ahora Caputo promete acelerar el reemplazo de los pasivos del BCRA por los del Tesoro, eliminar esa fuente de emisión, moverse hacia una tasa de interés real positiva y “calmar ansiedades sobre la salida del cepo”.

Dudas entre economistas

Si hubiera que atenerse a las declaraciones públicas de los economistas con mayor trayectoria profesional, las expectativas sobre cómo y cuándo salir del cepo están desalineadas. Pocos arriesgan fechas. Aunque la “licuadora” inflacionaria funciona a menor velocidad, también tienen en la mira el deterioro del tipo de cambio real y discrepan sobre la conveniencia o no de un eventual ajuste, negado sistemáticamente por el Gobierno.

El dilema gira entonces entre mantener un dólar relativamente bajo, a contramano de la necesidad de impulsar exportaciones y acumular reservas; o la alternativa de aumentar el ritmo de minidevaluaciones (o un ajuste correctivo) a riesgo de acicatear la inflación.

Por caso, Ricardo Arriazu sostuvo días atrás en Córdoba que no hay condiciones para abrir el cepo porque podría desembocar en hiperinflación “Hay que eliminarlo, pero ir saliendo de a poco y permitir gradualmente transacciones libres. Si cambia el crawling peg, cambia todo el programa”, agregó.

Miguel Ángel Broda coincide en que la salida del cepo y el fin del impuesto PAIS (que vencerá en diciembre) no pueden ser de un día para otro, ya que se trata de un proceso gradual debido a la coexistencia de varios tipos de cambio y factores de incertidumbre. Entre ellos señala la apreciación cambiaria, con un tipo de cambio real multilateral (TCRM) que, a valores de comienzos de junio, supera en apenas 19% al previo a la devaluación de diciembre ($754). Sus cálculos con esa base ubican en $701 al dólar del fin de la convertibilidad; en $2014 al de junio de 2002 (tras el ajuste de Jorge Remes Lenicov); en $1252 al de diciembre de 2019 y en $1170 el promedio histórico 2001/24.

Otra cuestión en debate es la distorsión de precios relativos. Fausto Spotorno, de la consultora Orlando Ferreres, indica que a raíz del cepo hay una gran diferencia en la inflación acumulada en dólares entre distintos sectores desde junio de 2019. En los extremos de las subas se ubican equipamiento del hogar con 110%, seguida por la adquisición de vehículos con 60% y las caídas de 60% en electricidad, gas y otros combustibles y de 55% en alquiler de vivienda. Por su parte, el exministro Domingo Cavallo, que alentaba el desdoblamiento del mercado cambiario con un dólar financiero libre y otro comercial con limitaciones, propuso ahora en su blog eliminar el dólar blend para derivar el 20% de CCL a las reservas del BCRA y subir el dólar oficial a $1000 con una baja de 15 a 7,5% del impuesto PAIS en el dólar importador para compensar la devaluación y liberar el cepo.

En cambio, para Carlos Melconian, el cepo es “ilevantable” mientras no se negocie en Washington un programa financiero que incluya el régimen cambiario y monetario, los desembolsos del FMI para repagar la deuda reestructurada y mantener los créditos de otros organismos multilaterales (BID, Banco Mundial, CAF) para obras de infraestructura que, si se traspasan a las provincias, requerirán garantías del Tesoro nacional.

La asistencia financiera del Fondo también es objeto de cifras conjeturales (que van de US$5000 a 10.000 millones). Torres cree que puede haber un nuevo programa para apuntalar reformas estructurales y mantener la actual exposición con el organismo. Pero advierte que, si el Gobierno buscara el préstamo para salir del cepo, requeriría un fuerte desembolso inicial que juzga poco probable. Aunque no descarta que esta cuestión provoque desinteligencias entre ambas partes, sostiene que no es prudente usar dólares de un acreedor preferencial para defender la cotización del peso en en el mercado local ya que, en ese caso, “significa que estaríamos haciendo algo mal”.