Dólar: se acrecientan las dudas de que el Gobierno pueda sacar el cepo en el corto plazo

La salida del cepo cambiario aparece en un horizonte cambiante. El discurso oficial del Gobierno fue mutando, con modificaciones de plazos y condiciones a cumplir para levantar las restricciones cambiarias. Y, en ese camino, los números del Banco Central complejizan el sendero monetario hacia la eliminación de los controles de capitales que hoy rigen en la Argentina.

“El día que cerramos los problemas de los stocks del Banco Central, el día que la base monetaria amplia coincida con la tradicional y la inflación convergió a cero, el cepo va ser historia porque lo vamos a levantar”, dijo días atrás el presidente Javier Milei, en una entrevista radial, donde enumeró las nuevas pautas que maneja el Gobierno para concretar la salida del cepo.

Para varios analistas e inversores, esas declaraciones fueron interpretadas como un reconocimiento de que el Gobierno no contempla, al menos en el corto plazo, una rápida eliminación de las restricciones cambiarias vigentes. Al mismo tiempo, las proyecciones del Banco Central, sobre una de las variables sobre las que habló Milei, van en esa dirección y alimentan dudas sobre la voluntad (y capacidad) del Gobierno para levantar el cepo.

Fue en una presentación ante inversores donde el vicepresidente del BCRA, Vladimir Werning, compartió, entre decenas de cuadros y variables, las perspectivas del ente monetario sobre la evolución de la base monetaria. Y ese sendero muestra que, al menos en las proyecciones del Excel, falta tiempo hasta que se cumplan las condiciones óptimas descriptas por Milei. En esos gráficos, se estipulaba que la remonetización económica llegaría en 2027. Pero luego de una polémica entre economistas, el BCRA tomó una silenciosa decisión: mantuvo el documento publicado, pero eliminó del gráfico de la polémica las fechas hacia adelante.

En sus cifras, Werning describió la política monetaria del BCRA e ilustró el desplome tanto de la base monetaria (tocó mínimos en el primer trimestre del año) como de la base monetaria ampliada (BMA), que contempla, además de los pesos en circulación, los pasivos remunerados del BCRA. En el marco del plan del Gobierno por eliminar esos pasivos y migrar esa ‘bola de Leliqs y pases’ hacia deuda del Tesoro, los gráficos oficiales muestran que la BMA se desplomó hacia mínimos en julio, cuando el plan se completó y los pasivos remunerados efectivamente se eliminaron.

Sin embargo, el plan monetario oficial contempla una recuperación de la base monetaria, de la mano de una remonetización de la economía (crecimiento en términos reales de la cantidad de pesos en circulación) que ahora resulta, según Milei, una nueva variable clave para una eventual salida del cepo. Según el BCRA, alcanzar el nivel “óptimo” de la Base Monetaria (9,1% del PBI, alrededor de $47,8 billones a valores de julio) se lograría recién en 2027.

“La economía se está remonetizando mirando cualquier agregado monetario. Es indiscutible y eso va a seguir en la medida en que se logre que la inflación siga bajando y no se vuelva a disparar, y en que haya cierta estabilidad cambiaria. Porque el nivel de monetización este año había caído a mínimos post- Convertibilidad”, dice el economista Gabriel Caamaño, director de Consultora Ledesma, al analizar el crecimiento de la cantidad real de dinero en la Argentina.

Factores como el crecimiento del crédito (también desde mínimos en relación al PBI), asociado a nuevos préstamos personales, hipotecarios o consumos con tarjeta de crédito, y la emisión por compra de reservas por parte del BCRA explican esa dinámica, acompañada por una “recuperación de la demanda de pesos” por parte de individuos y empresas. En ese camino, el sendero de remonetización que proyecta el Central estaría acompañado por un paulatino desarme de las posiciones que hoy los bancos tienen en Lecaps o Lefi (Letras Fiscales de Liquidez), instrumentos donde volcaron los pesos que antes tenían asignados a pasivos del BCRA.

En esa perspectiva, sin embargo, interpreta los dichos de Milei junto a los datos del BCRA como una señal de demora en la salida del cepo. “Lo que viene diciendo el Presidente es sumar una condición más. Primero eran las reservas, después que la inflación converja a cero y ahora el nivel de la base monetaria ampliada. Es una condición más. Y cada vez que se pusieron condiciones, al mercado le hace ruido. Lo que suma son medidas como ayer, de anunciar la baja del impuesto PAIS, no planteos como este que muchos no terminan de entender”, agrega Caamaño.

Para Javier Okseniuk, director ejecutivo de la consultora LCG, las proyecciones del BCRA “no parecen ejercer un rol como meta”, en el sentido de que la estimación de la recuperación de la base monetaria a los niveles deseados será en 2027. “Que se esté recuperando la demanda de pesos transaccionales puede leerse como una buena noticia: sin dudas es consecuencia de la desinflación, porque los pesos queman menos que antes. Pero también es cierto que la caída de la base monetaria, estructural por la irrupción de nuevos medios de pago electrónicos, se acentuó desde diciembre de 2023 también por la caída de la demanda, más que por la oferta. De hecho, las tasas de interés cayeron fuertemente. En términos de circulante de pesos en bolsillos, siempre la que comanda es la demanda, no la oferta”, apuntó el economista.

“Por eso mismo, no conviene poner metas estrictas sobre base monetaria. Es casi inmanejable, incluso con movimientos fuertes de tasas de interés. Entonces hoy el ‘programa monetario’ es demasiado laxo por una buena cantidad de meses o años, y demasiado duro cuando se alcance el límite. Todo indica que en realidad se metió este programa para justificar la posibilidad de vender dólares y así intentar domar los dólares financieros”, agregó Okseniuk, en referencia al anuncio de semanas atrás del equipo económico, que explicitó un esquema de venta de reservas para “esterilizar emisión” por compra de divisas para intervenir sobre las cotizaciones financieras.

Para Daniel Marx, director de Quantum Finanzas, las cifras del BCRA son “una señal” de la remonetización que espera el ente monetario. “No lo veo como un cronograma con precisión de fechas. Lo que interpreto de las cifras es que hay una demanda potencial de base monetaria que hoy estaría insatisfecha”, dijo el exsecretario de Finanzas.

No es la primera vez, sin embargo, que en las últimas semanas el Gobierno se muestra cómodo con la permanencia de las restricciones cambiarias. Pese a ser un fervoroso crítico en la campaña del año pasado, al advertir que era un “cercenamiento a la libertad individual de poder elegir en qué ahorrar” y una “medida inmoral” que llevaba a una caída del nivel de actividad, Milei dijo días atrás que “es falso que la economía no pueda crecer con cepo”. Más explícito fue el diputado José Luis Espert, quien no tuvo pruritos al describir el panorama que enfrenta el Gobierno para levantarlo. En una entrevista con el podcast Deja Vu, el economista se sinceró: “Hasta que no tengamos 15.000 o 20.000 millones de dólares no creo que levantemos el cepo”.

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