Dólar: el mensaje encriptado del Gobierno para tranquilizar el frente cambiario

Los objetivos del anuncio son claros. Con la idea de dar una señal al mercado de "corrección de desbalances" en materia fiscal, el Ministerio de Economía anunció hoy que no recurrirá a los Adelantos Transitorios del Banco Central para cubrir su déficit del último bimestre. Además, indicó que el plan es refinanciar la deuda que vence en el período y captar un 10% más de ese monto para cancelar (devolver) parte de esos $500.000 millones que, por esa vía, Martín Guzmán recibió de Miguel Pesce en lo que va de 2020.

Leído como "buena señal" por parte de analistas, que destacan la voluntad de no recurrir a la emisión de Adelantos Transitorios por parte del BCRA, el anuncio de Guzmán comunica también por lo que no dice. Porque, en rigor, el margen de recurrir a fondos del Banco Central por esta vía estaba casi al límite de lo establecido por la carta orgánica (se determina por la base monetaria y los ingresos corrientes del sector público), con lo cual no podría haber recurrido a estos fondos sin modificar esa norma que regula el funcionamiento del ente monetario.

A su vez, nada dice el comunicado sobre la financiación vía emisión monetaria en concepto de transferencia de utilidades: por este concepto, Pesce le entregó al Tesoro más de $1,2 billones en lo que va de 2020, y aún tiene disponibles $785.189 millones (por los ejercicios de 2018 y 2019). En otras palabras, el anuncio no descarta la financiación monetaria para este año, sino que plantea que no se utilizará una de sus posibilidades.

"El comunicado, que en parte es redundante, es positivo. No aceleran contra la pared, pero sabemos que hay espacio en cuanto a las utilidades", afirma Gabriel Caamaño, economista de la Consultora Ledesma, en referencia a que la opción de usar adelantos implicaba un cambio necesario en la carta orgánica del BCRA.

En las últimas semanas, el Gobierno intentó dar señales al mercado y dentro de esa estrategia comunicó sucesivas cancelaciones (devoluciones) de adelantos transitorios, para mostrar que redujo su dependencia de la emisión monetaria. En octubre, el Tesoro redujo en $126.780 millones su financiamiento por este concepto, alrededor de un 25% del total que había recibido en 2020.

Para compensarlo, recurrió al mercado de deuda local, la otra parte de la estrategia para fin de año enunciada hoy. Porque Guzmán indicó que el plan incluye no solo refinanciar los vencimientos para el último bimestre ($512.000 millones, según estimaciones del economista Fernando Marull), sino captar un 10% más de ese monto, con los cuales se cancelarán más adelantos transitorios. Es decir, propone cambiar financiamiento del Banco Central por deuda en el mercado.

Más allá de lo comunicado por Guzmán y su gesto ortodoxo hacia los mercados, sigue pendiente la cuestión de cómo financiará el déficit, especialmente en el último bimestre del año, un período estacionalmente con mayor gasto en el sector público, por pagos de aguinaldos y otros conceptos. Si se considera el rojo fiscal estimado en las modificaciones presupuestarias realizadas este año por el Gobierno (alrededor del 7,3% del PBI según reconfirmó el ministro ayer en una entrevista televisiva), en los últimos dos meses del año el monto a cubrir rondará los $541.000 millones.

Allí aparece la cuestión del endeudamiento en el mercado local, el otro eje del anuncio de Guzmán. Ese 10% adicional a los vencimientos implica unos $51.000 millones, que si se envían al Banco Central, no estarán disponibles lógicamente para cubrir gasto corriente. Por eso es que los analistas califican como "incompleto" o "insuficiente al anuncio de hoy.

"El tema es ese déficit, que se financia con emisión o con deuda. Y el comunicado no dice que estén renunciando a las utilidades", afirma Caamaño, en referencia a los $785.189 millones de la ‘maquinita’ de Pesce pendientes, a los que Guzmán podría echar mano para cubrir el bache fiscal. El recurso, sin embargo, sería contradictorio con los gestos ‘monetaristas’ que el ministro de Economía viene desplegando en las últimas semanas para intentar contener las expectativas de devaluación y la brecha cambiaria.

La alternativa, ya testeada recientemente, es el mercado de deuda local, con instrumentos como el bono ‘dólar-link’, que la semana pasada captó $136.000 millones, como estrella. Para los inversores minoristas, mayoristas e incluso organismos del sector público, se trata de un recurso de alta demanda porque brinda un seguro de cambio en un contexto de altas expectativas de devaluación.

"El anuncio te cuenta la mitad de las cosas. En diciembre hay gran demanda de pesos, entonces una eventual emisión no tiene tanto impacto, pero ese exceso se nota en enero y febrero. El dilema es emitir deuda o pedirle al Banco Central las utilidades", describe Fernando Marull, en referencia a los caminos para financiar el déficit fiscal del cierre del año.

El sendero tiene, a su vez, otras consecuencias. Luego del canje, el Gobierno destacó que había despejado el horizonte de vencimientos de deuda por los próximos años, pero las últimas licitaciones importantes incluyeron colocaciones en pesos, pero que ajustan su capital al movimiento del dólar oficial, con fechas de amortización en noviembre de 2021 y abril de 2022. Tras meses de pandemia, con creciente gasto fiscal y emisión monetaria del Banco Central, la apuesta oficial es atrapar ese excedente de pesos en sucesivas colocaciones. Las condiciones de esa deuda, en cuanto a tasas, moneda de emisión y plazos, aún no se definieron, y serán la clave para completar el anuncio de hoy.

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