Deuda. Las claves que pueden destrabar la negociación más importante del Gobierno

Se dio lo esperado. Los grandes acreedores rechazaron formalmente la propuesta de reestructuración de la deuda presentada por el Gobierno, que implicó quitas de intereses (62%) y de capital (5,4%), además de tres años de gracia. Las primeras evaluaciones de los bonistas arrojan una consideración negativa sobre la oferta, aunque abren un espacio para la negociación. Según analistas consultados por LA NACION, existe espacio para modificar características de la oferta y alcanzar un acuerdo que evite al país un nuevo default.

Términos hasta hace días casi exclusivos de escritorios financieros como exit yield o valor presente neto (vpn) resultan hoy materia de debate e intercambio entre ambas partes de una negociación con tiempo exiguo. "Aún no se ha llegado a un entendimiento", anticipó el ministro de Economía, Martín Guzmán, al presentar la propuesta.

Allí radica uno de los puntos que podrían alumbrar el túnel, según Gabriel Caamaño, director del Estudio Ledesma. "La oferta dice que no se paga nada por tres años. Si no hay ningún pago, el acreedor no tiene incentivo a acordar, porque tampoco estaría cobrando si acepta la propuesta. Si se habilitara un pago de intereses anterior, aunque sea bajo, sería un punto importante", explicó.

La oferta argentina, que ayer oficializó la Securities and Exchange Comission (SEC) estadounidense, plantea que los nuevos bonos comenzarán a pagar intereses del 0,5% en 2023, con un incremento anual de la tasa de 0,5 puntos porcentuales. "Hoy la Argentina no puede pagar nada. Durante ciertos años no puede pagar nada", insistió Guzmán.

Según estimaciones de Ledesma, el VPN de los nuevos bonos ofrecidos por el Gobierno (con vencimientos entre 2030 y 2047), calculados sobre un valor nominal de US$100, van del 38,95% para el más largo al 41,98% para el de vencimiento más cercano, con una supuesta exit yield (es la tasa de salida de los bonos reestructurados que debería asumir un acreedor) del 10%. Si, en cambio, se considera una tasa del 14%, y caen a un rango de entre el 25,13% y el 35,63%.

"Las tasas de los cupones que se proponen son bajas y suben relativamente poco. Mejorando un poco ese perfil de intereses podría cambiar este esquema, porque impacta más en el valor actual del bono, siempre obviamente que se dé al principio", agrega Caamaño, quien remarca que la exit yield "la pone el mercado".

"La exit yield es una ponderación de diversos factores", agrega Diego Falcone, jefe de Estrategia de Wealth Management en Cohen, quien ilustra que es la tasa "a la que podrías volver a colocar deuda".

"Surge de factores como el perfil de deuda y las necesidades de rollover; el crecimiento proyectado, las cuentas fiscales y otras variables macro; el ratio deuda sobre PBI y las condiciones globales, que hoy son malas. Si uno mira períodos históricos, la exit yield de la Argentina no baja del 125, porque la macro es mala, y sin compromiso de superávit primario va a costar volver a los mercados", agrega.

En ese escenario, un informe de la consultora 1816 plantea que es "muy improbable" que los acreedores acepten la propuesta. "El VPN de las distintas ofertas está entre US$38 y US$42, descontando al 10% (exit yield), valores por debajo o en línea con los mínimos a los que han operado los bonos entre las PASO y las crisis del Covid-19", dice. En ese lapso, el valor de los títulos de deuda local se desplomó y el riesgo país subió de los 861 puntos hasta ubicarse hoy por encima de los 3400.

Según Miguel Zielonka, director asociado en la consultora Econviews, "los acreedores buscan US$10 más de valor presente" para aceptar los bonos del canje. "Eso lo podés conseguir subiendo los cupones, bajando el período de gracia o comprometiéndote a ahorros fiscales, para que eso se traduzca en una menor tasa de descuento para los pagos que estás prometiendo", sostuvo.

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