Alternativas posibles para reestructurar la deuda argentina

Mucho se ha discutido sobre la necesidad de reestructurar la deuda del gobierno nacional y sobre las alternativas que podrían seguir las autoridades llegado el caso. Aunque a estas alturas se descuenta que habrá una renegociación de la deuda, lo primero que hay que saber es si esto es una necesidad y, si lo es, plantear qué alternativas tiene el gobierno para hacerla.

Generalmente, la variable que se usa como indicativa de la capacidad de pago de un país es el cociente de deuda pública/PBI, de manera tal que países con mayores valores en esta variable tienen mayor probabilidad de tener problemas de deuda. En esta columna analizo la dinámica de la deuda pública del gobierno argentino en los próximos años y los efectos que tendría una reestructuración que no envolviera quitas de capital y/o intereses, y si están dadas las condiciones para que una renegociación así pueda ocurrir.

Para poder dar valores a la deuda en los próximos años debemos suponer variables como el déficit fiscal primario y las tasas de interés que enfrentará el país. Para que sea posible una renegociación en la que los acreedores alarguen los plazos de cobranza voluntariamente y/o modifiquen la tasa de interés, es necesario que el Gobierno muestre a los acreedores un plan fiscal para los próximos años que libere recursos para pagar sus obligaciones; es decir que, al menos, haya superávits primarios.

Estimamos que este año terminará con un déficit primario de 0,7% del PBI y consideramos el caso en que, en los años subsiguientes, el superávit primario sea de 2% anual. Quizás un 2% sea poco probable en 2020, pero sirve el supuesto dado que si no se logran superávits primarios, no tiene mucho sentido hablar de una renegociación "amigable". Usando nuestras proyecciones de crecimiento, inflación y tipo de cambio, estimamos que este año terminará con una relación de deuda/PBI algo por arriba del 100%. Este es un número alto si se considera que el promedio de esta variable en los países en los que hubo default en las últimas décadas es de 66% (datos de Reinhart y Rogoff) y, ciertamente, es muy alto para un país con la historia de default argentina.

También nos interesa cómo evoluciona la deuda en los próximos años, lo que dependerá de la tasa de interés real que enfrente el país. Mientras más alta sea esa tasa, más crecerá la relación deuda/PBI (peor será la dinámica y es más probable que haya problemas de deuda). Si la tasa de interés real fuera 10%, dicha relación crecería regularmente en los próximos años y llegaría a ser de 142% en 2025. Si la tasa fuese 7% (optimista, en la situación actual), en 2025 esa relación sería de 122%. Solo en el caso en que la tasa fuese de 5% (muy optimista), la relación deuda/PBI crecería a 106% en 2020 y se mantendría en esos niveles hasta 2025.

Los tres escenarios muestran niveles de deuda excesivamente altos para el país (sin perjuicio de que la relación sería estable si la tasa fuese 5%). Esto es indicativo de que, efectivamente, es necesario reestructurar la deuda pública. Esta reestructuración debe ir más allá que una renegociación con los organismos internacionales. Una reestructuración con los organismos internacionales solo reduciría en un par de puntos porcentuales la relación deuda/PBI, pero esta seguiría en niveles altos y con dinámica divergente. Entonces, es necesario hacer una reestructuración más general.

Consideremos aquella consistente en suspender todos los pagos de deuda por dos años para luego retomar el pago (debidamente actualizado) en los siguientes tres años. En este caso, disminuiría significativamente la relación deuda/PBI en 2020 y 2021. Si la tasa fuese del 7%, la relación rondaría el 80% para esos años y crecería hasta 107% en 2025. Si la tasa fuese del 5%, el ratio deuda/PBI sería algo menor que en el caso anterior para 2020 y 2021 y luego crecería hasta llegar al 100% en 2025. Si bien los ratios siguen siendo relativamente altos para un país con problemas de deuda, no pareciera inviable, especialmente si la tasa rondase el 5%; escenario este que requiere de un rotundo cambio de las expectativas del mercado sobre la Argentina.

Para que se produjera este cambio de expectativas habría que mostrar capacidad de pago a través de superávits fiscales primarios y un plan económico viable y consistente en lo monetario y fiscal. Con niveles de tasas altos, es probable que el ratio deuda/PBI siga creciendo y que no haya otra opción que realizar una reestructuración sin demasiado consenso, lo que impediría que la Argentina volviera a entrar en los mercados financieros internacionales y traería mayores costos futuros para el país.

El autor es director de Proficio Investment

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